Leitzinswende liegt näher, als viele denken

Wie lange drehen die Notenbanken noch an der Zinsschraube? Das ist derzeit die Schlüsselfrage an den Finanzmärkten. Die US-Währungshüter sind sich diesbezüglich in ihrer Botschaft einig: Die Geldpolitik ist noch lange nicht am Ziel. Und die jüngsten Daten scheinen den Falken Recht zu geben. So zeigte sich der US-Arbeitsmarkt im September weiter robust. Die Dynamik bei den Stellenschaffungen hat zwar etwas nachgelassen. Mit einem 3-Monatsdurchschnitt von 372 Tsd. liegt der Zuwachs aber immer noch doppelt so hoch wie vor der Corona-Krise. 

Die September-Inflationszahlen werden in der laufenden Woche ein ähnliches Bild liefern. Die Headline-Teuerungsrate sollte weiter nachgeben, sich mit rund 8% aber immer noch auf hohem Niveau bewegen. Somit gibt es an den wichtigsten Fronten keine Entwarnung. Die Fed dürfte demzufolge im Rahmen der nächsten Sitzung (2. November) die Zielrate für die Fed-Funds-Rate erneut um 75 Bp anheben. Wahrscheinlich wird im Dezember noch ein weiterer Schritt folgen. Bereits dann wird sich die Fed aber einem ganz anderen Umfeld gegenübersehen. Aus unserer Sicht gibt es mithin mehrere Gründe, die auf ein nahes Ende des globalen Zinserhöhungszyklus hindeuten.

Erstens steuert die Weltwirtschaft auf eine Rezession zu. Von der guten Verfassung der Arbeitsmärkte sollte sich niemand täuschen lassen. Das ist ein klassisch nachlaufender Indikator. Unsere eigenen weit vorauslaufenden Frühindikatoren haben ihre Rezessionssignale zuletzt bekräftigt. Dies gilt inzwischen aber auch für die offiziellen Barometer. So ist etwa der globale Einkaufsmanagerindex der Industrie im September erstmals seit zwei Jahren wieder unter die Expansionsschwelle gefallen (49,8 nach 50,3 Punkten). Und es wird weiter abwärts gehen. Der grösste Zinsanstieg seit Jahrzehnten wird ebenso stark negative Spuren in der Wirtschaft hinterlassen wie der grösste Energiepreisschock seit 50 Jahren.

Zweitens hat der weltweite Inflationsdruck seinen vorläufigen Höhepunkt durchschritten. Die Rohstoffpreise befinden sich bereits seit Juni auf dem Rückzug. Dies gilt selbst für den Ölpreis – trotz seines jüngsten Aufbäumens. Im Zuge der Rezession sollte der Abwärtsdruck bei den Rohstoffpreisen anhalten. 

Drittens nehmen die Risiken für die Finanzmarktstabilität zu. Das erste Schlaglicht in dieser Hinsicht lieferte der britische Gilts-Markt. Weiteres Ungemach droht von den Immobilienmärkten, die inzwischen in zahlreichen Ländern angeschlagen sind. Nicht zuletzt mehren sich in den USA die Indizien, dass nicht nur die Nachfrage und die Bauaktivität rapide fallen, sondern auch die Immobilienpreise unter Druck geraten. Dies wird sich früher oder später auch auf die Kreditmärkte negativ auswirken. 

Viertens gibt es erste vorsichtige Tendenzen bei den Notenbanken für eine langsamere Gangart. So hob etwa die australische Notenbank am vergangenen Dienstag den Leitzins nur um 50 Bp statt um 75 Bp an und verweis dazu auf den zunehmenden weltwirtschaftlichen Gegenwind. Im Einklang damit wies Fed-Vizepräsidentin Lael Brainard darauf hin, dass ab einem bestimmten Punkt im Leitzinserhöhungszyklus die Risiken »zweiseitiger« Natur werden.

Alles in allem dürfte der Hochpunkt der gelpolitischen Straffungen näher liegen, als es derzeit viele erwarten. Aus unserer Sicht sind an den Geldterminmärkten vor allem mit Blick auf das kommende Jahr zu viele Leitzinserhöhungen eingepreist. Hier sollte es in den nächsten Wochen zu einer Abwärtskorrektur kommen. In der Folge werden auch die Renditen von Staatsanleihen einen Dämpfer erfahren. Wir gehen mithin davon aus, dass die Renditen ab Ende 2022 auf einen Abwärtstrend einschwenken, der 2023 über weite Strecken anhalten dürfte.