Kommentar
6. September 2021

EZB vor Kurswechsel

In der vergangenen Woche herrschte bei den Notenbanken verkehrte Welt. Bislang war die Federal Reserve die treibende Kraft in der Tapering-Debatte. Die Jackson-Hole-Rede von Jerome Powell am 27. August war in dieser Hinsicht ein weiterer Mosaikstein. Der Notenbankpräsident deutete darin an, dass die Fed noch in diesem Jahr mit der Rückführung der Wertpapierkäufe beginnen will. Der jüngste enttäuschende Arbeitsmarktbericht stellt indes ein allzu forsches Vorgehen der Fed wieder in Frage.

Dass die Tapering-Debatte aus globaler Sicht dennoch an Schwung gewann, ist der EZB zu verdanken. Bei den Frankfurter Währungshütern sah es bislang danach aus, als ob an der Höhe der Wertpapierkäufe bis Ende 2021 nicht mehr gerüttelt wird. Wie aus dem Nichts deuteten jedoch in den vergangenen Tagen gleich mehrere EZB-Vertreter einen vorsichtigen Kurswechsel an. Das im Frühjahr und Sommer beschleunigte Tempo der Anleihenkäufe soll demnach im 4. Quartal wieder gedrosselt werden.   

Für diesen Sinneswandel gibt es auch nachvollziehbare Gründe. So hat die Eurozone sowohl in wirtschaftlicher Hinsicht als auch bei der Pandemiebekämpfung zuletzt eine gute Figur gemacht. Die Impfquoten liegen inzwischen deutlich höher als in den USA. Entsprechend fällt auch das Infektions-geschehen derzeit milder aus, was wiederum geringere Belastungen für die Wirtschaft nach sich zieht. Im Ergebnis wird das BIP der Eurozone im laufenden Quartal kräftiger zulegen als in den USA (ca. 10% versus knapp 7%, jeweils annualisiert). Ganz nebenbei wird die Wirtschaftsleistung der Währungsunion damit bereits Ende 2021 (und nicht erst Mitte 2022) das Vorkrisenniveau erreichen. Dies war stets ein Prüfstein der EZB, um über die Fortführung der Notfallmassnahmen zu entscheiden. 

Mehr noch als die Konjunktur treibt die Währungshüter jedoch die Inflation um. Im August schnellte die Teuerungsrate der Eurozone auf 3,0%. Mittlerweile ist es ein Gemeinplatz, dass Basiseffekte daran mass-geblichen Anteil haben. Das Ausmass des Anstiegs überrascht aber doch – zumindest die EZB. Schliesslich waren viele der Basiseffekte (u.a. deutsche MwSt.-Erhöhung) bereits vorab bekannt. Trotzdem hat die EZB für das laufende Jahr zunächst nur eine durchschnittliche Inflationsrate von 1,0% prognostiziert. Am nächsten Donnerstag wird sie die Projektion vermutlich auf über 2,0% anheben. 

Darüber hinaus steigt die Zahl derjenigen, die Zweifel daran haben, ob die Inflation 2022 wieder deutlich unter 2,0% fällt (wir gehören schon lange diesem Lager an). Dagegen spricht unter anderem die Entwicklung bei den Erzeugerpreisen, deren Veränderungsraten Rekordstände erreicht haben. Die Inflationsprognose für 2022 wird die EZB daher ebenfalls erkennbar anheben. Alles in allem gibt es viele gute Gründe für die Geldpolitik, den Fuss vom Gas zu nehmen und die Wertpapierkäufe zurückzuführen. 

In den nächsten Monaten wird der Druck weiter zunehmen. Unter der Voraussetzung, dass sich die Pandemie abschwächt, dürfte sich im Frühjahr 2022 ein Umfeld relativ hoher Inflation (> 2%) und tiefer Arbeitslosigkeit (< Vorkrisenniveau) einstellen. Notfallmassnahmen sind dann nicht mehr nötig, weshalb die Netto-Wertpapierkäufe schnell reduziert werden können, was wiederum den Weg für Leitzinserhöhungen ebnet. Das sollte die Bund-Renditen nach oben treiben. Schliesslich sind derzeit bis Anfang 2025 gerade einmal zwei Mini-Leitzinserhöhungen (um jeweils 10 Bp) eingepreist.
 

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