Investment Insight Mai 2020

Die Konjunkturdaten für das 1. Quartal waren extrem schwach, im 2. Quartal werden sie verheerend ausfallen. Zunehmend aber gibt es weltweit Lockerungen der Lockdown-Massnahmen. Mit einem Erfolg im Kampf gegen das Coronavirus könnte die Erholung im 2. Halbjahr 2020 beginnen und der Einbruch bis Ende 2021 kompensiert sein.

Die chinesischen Einkaufsmanagerindikatoren zeichneten im April ein uneinheitliches Bild. Während für die Industrie ein Rückgang ausgewiesen wurde (50,8 nach 52,0 Punkten), stieg der Index des Servicesektors an (53,2 nach 52,3 Punkten). Vor allem die Dienstleister profitierten offensichtlich von der binnenwirtschaftlichen Belebung nach dem Zurückfahren der staatlichen Kontaktbeschränkungen. Gleichwohl verläuft diese Erholung nur mit angezogener Handbremse, weil vielerorts die von der Politik verhängten Restriktionen nur langsam aufgehoben und zum Teil auch wieder hochgefahren werden.

In der Industrie haben fast alle Grossunternehmen ihre Produktion wieder zu knapp 100% aufgenommen, kleine Firmen immerhin zu 85%. Allerdings bekommt das verarbeitende Gewerbe nun wegen der wegbrechenden Nachfrage aus den Industrienationen Gegenwind vom Aussenhandel. Das zeigen die Teilindizes zu den Exportaufträgen der Industrie-Einkaufsmanagerumfragen, die nach einem kurzen März-Zwischenhoch im April erneut deutlich einbrachen. Wenn die Weltwirtschaft langsam wieder in Gang kommt, sollten jedoch die Belastungen für Chinas Exporteure abnehmen. Die binnenwirtschaft­liche Belebung in China könnte dann in den kommenden Monaten von einer aussen­wirtschaftlichen Erholung begleitet werden. Die Konjunkturperspektiven für die zweite Jahreshälfte bleiben positiv.

Auch für die USA sieht der Ausblick auf das 2. Halbjahr positiv aus. Allerdings ist der konjunkturelle Tiefpunkt hier noch längst nicht durchschritten. Die erste Schätzung zum BIP-Wachstum im 1. Quartal lieferte einen Vorgeschmack darauf, was im 2.  Quartal noch bevorsteht. Mit -4,8% (annualisiert gegenüber dem Vorquartal, nach +2,1% in Q4/2019) ist die gesamtwirtschaftliche Wertschöpfung innerhalb eines Quartals so kräftig gesunken wie seit elf Jahren nicht mehr. Der grösste Bremsklotz war der private Konsum, der mit -7,6% (nach +1,8%) so deutlich nachgab wie zuletzt vor 30 Jahren. Im laufenden Quartal werden die Konsumausgaben noch stärker gebremst und auch bei den Wohnbauinvestitionen ist ein kräftiges Minus in Sicht. Entsprechend sollte sich der BIP-Rückgang auf -40% beschleunigen (annualisiert gegenüber dem Vorquartal).

Bei zunehmender Kontrolle der Coronavirus­Pandemie sind in den kommenden Monaten jedoch vor allem beim privaten Konsum deutliche Nachholeffekte wahrscheinlich. Die Erholung dürfte zusätzlich von staatlichen Stimuli profitieren. Schon jetzt zeichnen sich neben den bisherigen Konjunkturpaketen in Höhe von gut 2.500 Mrd. USD zusätzliche Ausgabenprogramme ab; etwa für umfangreichere Leistungen bei der Arbeitslosenhilfe, für die Übernahme von Gesundheitsausgaben und zur finanziellen Unterstützung der Bundesstaaten. Zudem hält die US-Notenbank an ihrer äusserst expansiven geldpolitischen Ausrichtung ohne Abstriche fest. Die Leitzinsbandbreite bleibt bei 0,00% bis 0,25%, Käufe von US-Staatsanleihen und Hypothekenpapieren werden ohne zeitliche oder mengenmässige Beschränkung fortgesetzt. Die kraftvolle Reaktion der Fed zeigt sich nicht nur an dem grossen Bündel an Notfall-Programmen zur Kreditvergabe an Banken und Unternehmen. Auch Ausmass und Tempo der Staatsanleihen- und MBS-Käufe sind beispiellos. Innerhalb von wenigen Wochen hat die Fed hier so viele Assets erworben wie jeweils in den drei vorangegangenen QE-Programmen. Damals zogen sich die Käufe aber über viele Monate hin.

Die Auswirkungen der Coronavirus-Pandemie haben die Wirtschaft der Eurozone bereits im 1.  Quartal hart getroffen. Laut Schnellschätzung von Eurostat schrumpfte das BIP um 3,8% gegenüber dem Vorquartal, obwohl der Lockdown im Schnitt nur die letzten beiden Märzwochen betraf. Den stärksten Rückgang mit -5,8% verzeichnete Frankreich, den schwächsten Österreich (-2,5%). Die Zahlen für Deutschland werden erst Mitte Mai veröffentlicht. Auf Basis der vorliegenden Daten ist aber »nur« von einem Minus von rund 2% auszugehen.

Auch wenn der Rückgang des BIP in der Eurozone im 1.  Quartal bereits der schärfste seit Beginn der Datenerfassung im Jahr 1995 war, steht der eigentliche Absturz erst noch bevor. Im laufenden Vierteljahr erwarten wir ein Minus von rund 15%. Für das 2. Halbjahr ist dann eine Gegenbewegung in Sicht – mit einem kräftigen Zuwachs der Wirtschaftsleistung im 3. Quartal (zweistellig) und im 4. Quartal (rund 5%, jeweils Veränderung gegenüber dem Vorquartal). Das BIP läge damit Ende 2020 noch immer etwa 5% unter dem Niveau von Ende 2019. Dieses Ausgangsniveau dürfte erst wieder Ende 2021 erreicht werden. Voraussetzung hierfür ist allerdings die Verfügbarkeit eines Impfstoffs.

Die Anleihen- und Aktienbörsen zeigten sich zuletzt in guter Verfassung. Zur freund­lichen Stimmung bei Aktien trugen zahlreiche positive Meldungen zur Coronavirus-Pandemie bei. So könnte das Medikament Remdesivir die Krankheitsdauer der mit dem Virus Infizierten spürbar verringern. Mit gedämpften Pandemie-Ängsten steigt die Wahrscheinlichkeit, dass die Wirtschaft über die nächsten Monate hinweg zur Normalität zurückkehrt. Das würde sich positiv auf die Gewinnentwicklung der Unternehmen auswirken.

Trotz des steigenden Risikoappetits der Anleger blieben auch sichere Häfen wie Bundesanleihen dank des Rückenwinds der Notenbanken heiss begehrt. In schwierigem Fahrwasser befinden sich dagegen italienische Staatsanleihen. Nach »Moody’s« siedelte mit »Fitch« bereits die zweite Ratingagentur Italien nur noch eine Stufe über dem Non-Investment-Grade an. Mittelfristig sollten sich die Spreads bei italienischen, portugiesischen und spanischen Staatsanleihen aber wieder einengen.

Die zentrale Frage ist aktuell, ob die jüngste Rallye an den Aktienmärkten nachhaltig ist. Angesichts des stärksten Wirtschaftseinbruchs seit dem Zweiten Weltkrieg empfinden viele Beobachter die Erholung beim MSCI World Index um knapp 30% seit dem 23. März als überhastet. Eine zweite Welle der Coronavirus-Pandemie, zu optimistische Gewinnschätzungen und eine zu positive Investorenstimmung gelten als Gefahrenquellen. Aus unserer Sicht hängt alles davon ab, ob die Konjunktur im 2. Halbjahr klar nach oben dreht. Derzeit sehen wir gute Chancen, dass ein sukzessives Hochfahren der Wirtschaft gelingt und somit der Boden für eine zyklische Belebung gegeben ist. In diesem Falle würden sich die Gewinnaussichten für das Jahr 2021 verbessern und den Investoren Rückenwind geben. Entsprechend gehen wir davon aus, dass der volatile Aufwärtstrend an den Aktienmärkten anhält. Die Bund-Renditen dürften dank der EZB-Politik vorerst auf dem aktuell tiefen Niveau verharren. Das Potenzial für weitere Rückgänge ist aber begrenzt. Wenn die Konjunktur im 2. Halbjahr anzieht, wird dies mittelfristig die Staatsanleihenmärkte belasten.