Analyse
6. März 2020

Investment Insight März 2020

Die Coronavirus-Epidemie hat die Realwirtschaft und die Börsen erreicht. Für das 2. Quartal 2020 sind Wachstumseinbrüche vorprogrammiert. Wenn das Virus eingedämmt werden kann, stehen die Zeichen aber gut für eine erneute konjunkturelle Erholung.

In China geht die Zahl der Coronavirus-Neuinfektionen zwar zurück. Aber die täglich gemeldeten Aktivitätszahlen zum Energieverbrauch, den Immobilienverkäufen oder der Verkehrsdichte in den grossen Metropolen lassen nur eine moderate Belebung erkennen. Die Einkaufsmanagerindikatoren für den Februar zeigen, dass die Unternehmen zunächst deutlicher unter Druck gekommen sind als bislang angenommen. Für die Industrie meldete das Nationale Statistikamt 35,7 nach 50,0 Punkten. Das Pendant von Markit stürzte von 51,1 auf 40,3 Punkte ab. In beiden Reihen wurden damit historische Tiefststände.

Diese Einbrüche deuten darauf hin, dass sich das Wirtschaftswachstum im 1.  Quartal dieses Jahres noch deutlicher verlangsamt haben dürfte als erwartet (von +6,0% in Q4 2019 auf +2,0% bis +3,0%, jeweils im Vergleich zum Vorjahr). An unserer Einschätzung, wonach es sich dabei nur um ein vorübergehendes Phänomen handelt, ändert sich dadurch jedoch nichts. Voraussetzung für eine Erholung ist aber erstens, dass sich der übergeordnete Trend rückläufiger Neuinfektionen fortsetzt und die gleichzeitig wieder anziehende Reisetätigkeit keine zweite Infektionswelle auslöst. Zweitens muss die Regierung mit ihren vielfältigen Unterstützungsmassnahmen für Unternehmen und Haushalte erfolgreich sein. Wenn die finanzielle Durststrecke der Unternehmen überbrückt werden kann und wenn die Epidemie abklingt, sind die Aussichten gut, dass Chinas Wirtschaft im Laufe des 2. Quartals zu einer Erholung ansetzt.

Anders als China sind die USA lange Zeit von der Coronavirus-Epidemie direkt verschont geblieben und die Zahl der Neuinfektionen hat erst in den vergangenen Tagen zugenommen. Daher sind die Belastungen in den jüngsten Wirtschaftsdaten bisher kaum sichtbar. Für den Monat Februar signalisiert nur der Service-ISM-Einkaufsmanagerindex von Markit mit einem markanten Rückgang von 53,4 auf 49,4 Punkte eine Verunsicherung. Die Aktivitätsdaten für Januar dagegen attestieren der US-Wirtschaft eine robuste Verfassung und lassen sogar Anzeichen für eine wieder anziehende Konjunkturdynamik erkennen. Vor allem der Anstieg bei den Auftragseingängen und Auslieferungen ziviler Investitionsgüter deutet in diese Richtung.

Allerdings war das vor Beginn der Virusepidemie: Wie in anderen Ländern dürften in den USA bald zur Bekämpfung der Epidemie Reisebeschränkungen verhängt, Grossveranstaltungen verboten, Schulen geschlossen und soziale Kontakte eingeschränkt werden. Das wird sich in sinkenden Konsumausgaben und geringeren Investitions-/Personalausgaben der Unter­nehmen niederschlagen und das Wirtschaftswachstum bremsen. Parallel dazu sollten die Einkaufsmanager- und Verbrauchervertrauensindikatoren nach unten drehen. Die US-Wirtschaft dürfte also vorübergehend stärker als gedacht unter Druck kommen. Ganz zentral ist, dass keine sich selbst verstärkende Abwärtsspirale entsteht. Dazu könnte es kommen, wenn Unternehmen wegen temporärer Nachfrageeinbrüche Mitarbeiter entlassen, was wiederum den Konsum zusätzlich bremsen würde. Eine derartige Negativspirale ist angesichts der aktuell vielfältigen Unsicherheiten nicht gänzlich auszuschliessen, stellt für uns aber nur ein Risikoszenario dar. Wir sehen in den Belastungen durch die Virusepidemie primär ein vorübergehendes Phänomen und halten entsprechend an unserer übergeordneten Prognose einer wirtschaftlichen Belebung in den USA fest. Nach einer Durststrecke mit enttäuschenden Konjunkturdaten im März/April dürfte die Belebung aber frühestens im weiteren Verlauf des 2. Quartals sichtbar werden.

Auch in Europa bestätigten zuletzt der ifo-Index mit einem Anstieg der Geschäftserwartungen um 0,5 auf 93,4 Punkte sowie das französische, italienische und niederländische Unternehmensvertrauen einen positiven Trend. Angesichts der jüngsten Entwicklungen in Sachen Coronavirus erwarten wir aber jetzt einen kleinen Konjunkturschock und befürchten vor allem im März und April beim privaten Konsum erhebliche negative Effekte. Es spricht in unseren Augen jedoch einiges dafür, dass wärmere Temperaturen und eine höhere Luftfeuchtigkeit die Ausbreitung des Virus danach spürbar dämpfen werden. Wir gehen für diesen Fall von einer raschen Erholung der Frühindikatoren aus.

Die veränderte Einschätzung zu den Auswirkungen der Coronavirus-Epidemie wirkt sich auf die Entwicklung des BIP in Deutschland und der Eurozone aus. Nach einer Stagnation im 1. Quartal rechnen wir für das 2. Quartal mit einem erkennbaren Rückgang von 0,25% bis 0,5%-Punkte gegenüber dem Vorquartal. Im 2. Halbjahr ist zwar der Boden für eine kräftige konjunkturelle Gegenbewegung bereitet. Wegen des »verunglückten« 1.  Halbjahres müssen wir unsere Jahresprognose aber deutlich nach unten korrigieren. Für die Eurozone setzen wir 2020 nur noch einen BIP-Zuwachs von 0,6% an (nach zuvor 1,4%). Auch unsere Inflationsprognose nehmen wir von 1,4% auf 1,2% zurück. Wir erwarten zudem, dass die EZB ihr Anleihenkaufprogramm von derzeit 20 Mrd. Euro auf bis zu 50 Mrd. Euro pro Monat aufstockt.

Das Coronavirus sorgt an den Finanzmärkten mittlerweile nicht mehr nur für schlechte Stimmung, sondern für Panik. Als »Game Changer« haben sich die sprunghaft angestiegenen Infektionszahlen in Italien und Südkorea erwiesen. Die Reaktion der Menschen, Unternehmen und Behörden sind überall die gleichen: Schulen werden geschlossen, Veranstaltungen abgesagt, Reisen gestrichen, soziale Kontakte eingeschränkt. Die ersten Leidtragenden sind Fluggesellschaften, Hotels, Gaststätten, Messeveranstalter und Freizeitparks. Aufgrund der Quarantänemassnahmen in Italien gibt es aber auch vereinzelt Lieferschwierigkeiten. Hinzu kommt die anhaltende Schwäche der Nachfrage aus China.

Die Aktienmärkte verzeichneten aufgrund dieser Erkenntnis den schwersten Wochenverlust seit 2011. Auch andere Risikoassets wie High-Yields sowie Staatsanleihen der Euro-Peripherie kamen unter die Räder. Wir rechnen damit, dass die Virusepidemie noch weitere böse Überraschungen bereithält. Risikoassets sollten daher in den nächsten Wochen unter Druck bleiben. Für die Aktienbörsen gehen wir von einem mittleren Krisenszenario aus, d.h. einem Kursrutsch von 20% bis 25% (ausgehend vom Hochpunkt). Zu noch grösseren Rückgängen (35% bis 50%) sollte es nur kommen, wenn die Bänder in Europa für einige Wochen komplett stillstehen. Tritt unser Basisszenario ein (Erholung ab dem 2. Quartal), wird die Risk-off-Stimmung nicht das ganze Jahr 2020 beherrschen. Vielmehr dürften Massnahmen der Geld- und Fiskalpolitik wie die jüngste Senkung der Fed-Funds-Rate um 50 Bp auf 1,00% bis 1,25% sowie rückläufige Infektionszahlen Trigger für ein erneutes Risk-on sein. Der Zeitpunkt der Wende lässt sich schwer abschätzen. Wir erwarten aber, dass sich die Aktienkurse im weiteren Jahresverlauf erholen und sogar neue Rekordhochstände in Angriff nehmen. Gleichzeitig werden die Renditen von Staatsanleihen wieder nach oben drehen.

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