Analyse
16. September 2019

Paradoxe EZB-Entscheidung

Es war schon eine paradoxe Situation, die sich den Zuschauern der EZB-Pressekonferenz am vergangenen Donnerstag bot. Auf der einen Seite wendete sich Mario Draghi fast flehentlich an die Fiskalpolitik, endlich einen Beitrag zur Reflationierung der Wirtschaft zu leisten. Unter den EZB-Ratsmitgliedern bestehe ein »einstimmiger Konsens«, dass die Finanzpolitik zum Hauptinstrument der Nachfragesteuerung werden müsse. Schliesslich hätten die Entwicklungen der Vergangenheit gezeigt, dass die Geldpolitik allein die Inflation nicht ausreichend ankurbeln kann.

Auf der anderen Seite weitete er aber trotz dieses Eingeständnisses und ungeachtet aller drohenden schädlichen Nebenwirkungen der Geldschwemme eben diese Politik aus. Dabei ging er alles andere als zimperlich vor. Er kündigte mit einem neuen QE-Programm eine Massnahme an, die eigentlich schweren Wirtschafts- und Finanzkrisen vorbehalten ist. Und um noch eins oben drauf zu setzen, sind die Anleihenkäufe zum ersten Mal nicht mit einem Verfallsdatum versehen, sondern können sich dank einer vagen Bindung an die Inflationsentwicklung über einen sehr langen Zeitraum erstrecken.

Die Paradoxie verliert etwas an Schärfe, wenn berücksichtigt wird, dass sich die Einigkeit der EZB-Ratsmitglieder allein auf den Ruf nach der Fiskalpolitik beschränkt. Hinsichtlich der zusätzlich lancierten expansiven Massnahmen – vor allem der Neuauflage des Anleihenkaufprogramms – sind die Währungshüter alles andere als gleichgesinnt. Wie sich herausstellte, waren die Widerstände im EZB-Rat gegenüber dem von Draghi favorisierten QE-Programm so gross, wie nie zuvor bei einer Entscheidung in der 8-jährigen Amtszeit des Italieners.

Relativiert wird das paradoxe Auftreten Draghis darüber hinaus durch die Art und Weise, wie die Forward Guidance formuliert wurde: Die Geldschwemme solle anhalten, »bis sich die Inflationsaussichten deutlich einem Niveau annähern, das hinreichend nahe beim Inflationsziel liegt«. Nicht zuletzt schaffen die von uns hier unterstrichenen Worte einen sehr grossen Interpretationsspielraum, bis wann das Anleihenkaufprogramm tatsächlich laufen wird. Laut Draghis Auslegung ist zwar eine sehr hohe Hürde für eine Rücknahme der jüngsten expansiven Massnahmen gesetzt worden. Denkbar ist allerdings auch, dass der EZB-Rat aufgrund der vagen Formulierung eines Tages zu einem anderen Schluss kommt. Die Bedingung für eine Beendigung der Käufe könnte also früher gegeben sein, als heute zu vermuten ist.

Die EZB-Mitglieder werden die Inflationsaussichten vor allem dann zuversichtlicher beurteilen, wenn die Konjunkturdynamik wieder anzieht. Genau dazu dürfte es in den kommenden Monaten und Quartalen kommen. So haben sich zuletzt im Handelsstreit zwischen den USA und China die Chancen für eine Beruhigung erhöht. Erstmals seit Langem gibt es von beiden Seiten Signale eines Entgegenkommens. Unseres Erachtens sind diese durchaus ernst zu nehmen. Schliesslich kommt beispielsweise Donald Trump aufgrund der näher rückenden Präsidentschaftswahlen immer stärker unter Druck, die Wirtschaft und die Finanzmärkte nicht durch eine Fortsetzung des Konfrontationskurses weiter zu verunsichern. Aus dem gleichen Grund ist er auch bei anderen geopolitischen Krisenherden – wie dem Irankonflikt – gut beraten, auf Deeskalation statt Eskalation zu setzen.

Wenn sich bestätigt, dass die geo- und handelspolitische Verunsicherung abnimmt, dürften vor allem in Asien und Europa die Aufschwungskräfte dank günstiger Finanzierungskonditionen und einer anziehenden Binnenkonjunktur wieder die Oberhand gewinnen. Risikoassets sollten entsprechend weiteren Rückenwind erhalten. Gleichzeitig werden sich die QE-Skeptiker innerhalb des EZB-Rats in ihrer kritischen Haltung gegenüber den jüngsten Lockerungsmassnahmen bestätigt sehen. Das Fahrwasser für die sicheren Häfen bleibt mithin rau.

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