Analyse
8. März 2019

Investment Insight März 2019

In den USA dürfte das Wachstum 2019 zwar deutlich zurückgehen. Aber für China zeichnet sich langsam eine Bodenbildung ab. Das könnte auch der weiterhin schwachen europäischen Konjunktur einen Schub geben.

Mit Spannung blicken die Konjunkturanalysten rund um den Globus nach China. Schafft die weltweit zweitgrösste Volkswirtschaft nach ihrer Abschwächung im Jahr 2018 endlich die Wende zum Besseren? Die Einkaufsmanagerindikatoren für Februar gaben erneut keine klare Antwort. Auf der einen Seite rutschte der Industrie-EMI des Nationalen Statistikamtes (NBS) auf den tiefsten Stand seit drei Jahren ab (49,2 nach 49,5 Punkten). Auf der anderen Seite konnte sich das Pendant von Markit nach dem überraschend starken Rückgang im Januar eindrucksvoll erholen und liegt mit 49,9 nach 48,3 Punkten nur noch marginal unter der Expansionsschwelle.

Erschwert wird die Interpretation dieser Daten aufgrund der Verzerrungen durch das chinesische Neujahrsfest. In der Summe bestätigen sie aber tendenziell eine anhaltende Schwäche im laufenden Quartal. Mit Blick weiter voraus nehmen gleichwohl die Hoffnungsschimmer zu. Der Anstieg des Markit-EMI fügt sich ein in das Bild einer beginnenden Bodenbildung, die zuletzt vom anziehenden Kreditwachstum angedeutet wurde. Die Chancen stehen damit nicht schlecht, dass sich das BIP-Wachstum zur Jahresmitte wieder leicht beschleunigt.

Die USA meldeten für das 4. Quartal 2018 mit 2,6% ein etwas dynamischeres BIP-Wachstum als vom Konsensus erwartet. Dafür verantwortlich war im Wesentlichen ein grosses Plus bei den Investitionen, die sich mit +6,5% deutlicher als gedacht von der Schwäche im Vorquartal (+2,5%) erholen konnten. Positiv entwickelte sich daneben die Lagerhaltung. Auf den kräftigen Aufbau der Vorratsbestände im 3. Quartal folgte keine wachstumsdämpfende Gegenbewegung. Auch der Government Shutdown belastete kaum.

Im laufenden Vierteljahr sollten jedoch die Bremswirkungen des Zwangsurlaubs etwas deutlicher sichtbar werden. Denn der Ausstand hat während eines grösseren Zeitraums des Quartals wichtige Bundesbehörden lahmgelegt. Das BIP-Wachstum dürfte ausserdem durch eine Abschwächung beim privaten Konsum gebremst werden. Der Grund: Im Dezember waren die Ausgaben der privaten Haushalte überraschend um 0,5% gegenüber dem Vormonat gesunken. Dieser statistische Effekt belastet den Jahresstart. Selbst wenn die Konsumausgaben von Januar bis März durchgehend zulegen, dürfte im Quartalsdurchschnitt im allerbesten Fall nur ein Plus von knapp 2,0% verbleiben – eine merkliche Verlangsamung nach +2,8% im 4. Quartal 2018.

Alles in allem rechnen wir daher für das BIP-Wachstum im 1. Quartal mit einer Abschwächung auf rund 1,5% (annualisiert gegenüber dem Vorquartal). Diese negative Tendenz dürfte im Verlauf des Jahres 2019 anhalten. Die rückläufige Konjunkturdynamik resultiert nicht nur aus der nachlassenden Anschubwirkung der fiskalischen Stimuli vom Anfang 2018, sondern auch aus den dämpfenden Effekten der strafferen Finanzierungskonditionen. Die bereits zurückhaltende Kreditvergabe der Banken wird sich im Jahresverlauf zunehmend als Belastung für die Investitionsnachfrage erweisen. Der Rückgang des trendbestimmenden ISM-Einkaufsmanagerindex der Industrie im Februar von 56,6 auf 54,2 Punkte bestätigt unsere skeptische Sicht. Gemäss unseren weit vorauslaufenden Frühindikatoren ist das der Auftakt für eine Abschwächung, die das gesamte Jahr über andauern sollte.

Nahezu alle Euroländer weisen seit Anfang 2018 einen rückläufigen Trend beim Wachstum und in den Geschäftsklimaindikatoren auf. Der wichtigste Grund dafür ist die Eintrübung des weltwirtschaftlichen Umfelds. Besonders prägnant fällt die Konjunkturabschwächung in den drei grössten Volkswirtschaften der Währungsunion aus. Hier kamen zum globalen Gegenwind noch hausgemachte Probleme hinzu. In Frankreich steht seit vergangenem Herbst vor allem der Dienstleistungssektor als Folge der sozialen Unruhen unter Druck. In Deutschland hat die Autoindustrie mit verschiedenen Problemen zu kämpfen. In Italien schliesslich sind die neue Regierung und ihr unstetiger wirtschaftspolitischer Kurs Störfaktoren. Insbesondere sorgte das Ende der Haushaltskonsolidierung für Unruhe und löste einen Zinsschock aus, der die Wirtschaft auf Talfahrt schickte.

Für Frankreich deutet sich immerhin zu Jahresbeginn eine vorsichtige Entspannung an. Das Konsumklima hat sich vom Einbruch im Dezember erholt, die Einzelhändler blicken nicht mehr ganz so pessimistisch in die Zukunft. Der private Verbrauch dürfte daher nach der Nullnummer im 4. Quartal im 1. Quartal 2019 wieder leicht zulegen. In der deutschen Industrie hat sich dagegen noch nichts zum Besseren gewendet, wie die jüngsten Februar-Umfragen nachhaltig unterstrichen haben. In Italien trübte sich das Geschäftsklima des verarbeitenden Gewerbes im vergangenen Monat weiter ein. Der Einkaufsmanagerindex der Industrie verharrte nicht nur erkennbar unter der Expansionsschwelle, sondern sank auf ein neues 5½-Jahres-Tief (47,7 nach 47,8 Punkten). Wie in Deutschland verschlechtert sich auch in Italien die Auftragslage in rapidem Tempo.

Die Industrieproduktion dürfte daher vorerst weiter rückläufig sein. Während Italien das Problemkind der Eurozone ist, sticht Portugal als Positivbeispiel hervor. Die portugiesische Erwerbslosenquote etwa ist Mitte 2018 unter 7,0% gefallen (ausgehend von 17,5% Anfang 2012) und liegt damit deutlich unter dem Durchschnitt der Eurozone. Gleichzeitig hat sich das Lohnwachstum nach jahrelanger Stagnation bei über 1,0% etabliert. Insgesamt wird der private Verbrauch daher gut gestützt. 2018 betrug der BIP-Zuwachs in Portugal 2,1% (versus 1,8% in der Eurozone). Im laufenden Jahr rechnen wir mit gut 1,5% (versus 1,2% in der Eurozone). Italien dürfte nach 0,8% im Jahr 2018 dagegen sogar Schwierigkeiten haben, 2019 die Nulllinie zu erreichen.

An den Finanzmärkten sorgte die Verlängerung des Waffenstillstands im Handelskrieg zwischen den USA und China zuletzt nur noch für wenig Rückenwind. Insgesamt liefen Aktien im Februar jedoch angesichts der abnehmenden politischen Risiken gut und sichere Häfen gaben nach. Damit daraus nachhaltige Trends entstehen, braucht es aber mehr als nur Ruhe an der politischen Front. Dafür müsste der Abwärtstrends beim Wirtschaftswachstum enden und in eine neue Belebung übergehen. Vor allem in der Eurozone gibt es dafür bislang wenig Anhaltspunkte. Die jüngsten Konjunkturbarometer für Februar deuten noch nahezu alle nach unten und beim Hauptbremsklotz China sind nur erste Hoffnungsschimmer auszumachen. Kurzfristig sind Rückschläge an den Aktienmärkten möglich und sichere Häfen sollten im Blick der Anleger bleiben. In den USA sind die Perspektiven für Staatsanleihen ohnehin nicht schlecht – denn eine nochmalige Leitzinsanhebung im 1. Halbjahr bleibt unwahrscheinlich, im 2. Halbjahr könnte es sogar zu einer Zinssenkung kommen.

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