Investment Insight Juni 2019

Der Handelsstreit trübt die chinesischen Stimmungsindikatoren. In den USA gehen die Unternehmensgewinne zurück. In Europa dagegen verbessert sich die Stimmung – nicht zuletzt dank positiver Signale aus Frankreich.

Die jüngste Zuspitzung im amerikanisch-chinesischen Handelsstreit hinterlässt in der Unternehmensstimmung klare Spuren: Das zeigen die Mai-Einkaufsmanagerindikatoren des chinesischen Statistikamtes. Mit 49,4 nach 50,2 Punkten gab der Industrieindex deutlich nach. Er liegt nun nur noch 0,2 Punkte über dem im Februar erreichten 3-Jahres-Tief. Der Teilindex zu den Exportorders lässt erkennen, dass die Eintrübung des aussenwirtschaftlichen Umfelds dabei eine zentrale Rolle spielt. Er rutschte von 49,2 auf 46,5 Punkte.

Wenn das Säbelrasseln in den USA und China in den kommenden Wochen und Monaten noch lauter wird, sollte die Angst vor einer einbrechenden US-Nachfrage nach chinesischen Gütern weiter zunehmen. Gleichzeitig dürften immer mehr Unternehmen ihre Produktionsstandorte aus China abziehen und in andere asiatische Länder verlagern. Die Industrie würde in diesem Fall unter Druck bleiben – die erhoffte konjunkturelle Belebung käme ernsthaft in Gefahr. Wir rechnen indes nach wie vor mit einer Annäherung der beiden Konfliktparteien. Dann dürften sich auch die bereits lancierten geldpolitischen und fiskalischen Stimuli entfalten. Wir halten entsprechend an unserem Basisszenario fest und rechnen in den kommenden Monaten mit einer konjunkturellen Belebung und wieder anziehenden Einkaufsmanagerindikatoren in China. In den USA zeigt der Konjunkturtrend unabhängig vom Handelsstreit nach unten. Der Start ins laufende Jahr fiel zwar mit einem BIP-Wachstum von 3,1% (annualisiert gegenüber dem Vorquartal) positiv aus. Aber der gute Auftakt kann nicht darüber hinwegtäuschen, dass die treibenden Wachstumskräfte an Schwung verlieren. Neueste Belege dafür lieferten die Gewinndaten aus der Volkswirtschaftlichen Gesamtrechnung. Demnach sind im 1. Quartal 2019 zum ersten Mal seit über drei Jahren die Gewinne im Vergleich zum Vorquartal zurückgegangen (-3,5%). Gegenüber dem Vorjahr sackte der Zuwachs von +14,3% auf +1,9% ab. In den kommenden Quartalen dürften die Gewinne weiter unter Druck kommen, denn die ausklingenden Steuersenkungen des vergangenen Jahres und die strafferen Finanzierungskonditionen sollten sich negativ auswirken.

Die Konjunkturdaten der Eurozone bieten derzeit ein regional heterogenes Bild. Während in einigen Ländern immer noch die Enttäuschungen dominieren, überwiegen in anderen Staaten bereits eindeutig die freundlichen Tendenzen – zum Beispiel in Frankreich. Hier dürfte nach dem erfolgreichen Jahresdebüt auch der Start ins laufende Quartal geglückt sein. Die Verbraucherausgaben legten im April im Vergleich zum Vormonat um 0,8% zu. Für die nächsten Monate ist ebenfalls mit einer robusten Konsumnachfrage zu rechnen. Dazu beigetragen haben nicht zuletzt die sozialen Wohltaten der Regierung – die bereits zu Jahresbeginn beschlossenen Massnahmen (Steuerbefreiung von Überstundenzuschlägen, Streichung der Mineralölsteuererhöhung) und auch die neu angekündigten Projekte (Einkommensteuersenkungen, partielle Rentenerhöhungen). Eine weitere Bestätigung für den Aufwärtstrend in Frankreich lieferte zudem die Umfrage der EU-Kommission, die allmonatlich unter knapp 100.000 Verbrauchern und Unternehmern der Währungsunion durchgeführt wird. Das daraus hervorgehende »Wirtschaftsvertrauen« der Eurozone legte nach zehn Rückgängen in Folge im Mai wieder überraschend deutlich zu (105,1 nach 103,9 Punkten). Massgeblichen Anteil hatte daran Frankreich, dessen Index von 100,8 auf 104,8 emporschnellte.

Deutschland bietet derzeit weniger positive Überraschungen, weist allerdings gegenüber Frankreich noch in zwei Bereichen einen Vorsprung auf: Die Stimmung im Servicesektor und vor allem im Baugewerbe ist bereits seit längerer Zeit ausgesprochen euphorisch. In der vergangenen Woche lieferte jedoch ausgerechnet der Arbeitsmarkt eine Hiobsbotschaft: Der Arbeitslosensaldo stieg im Mai so kräftig an wie seit zehn Jahren nicht mehr. Ein Teil des Anstiegs beruht auf einem statistischen Sondereffekt. Aber selbst nach einer entsprechenden Bereinigung der Daten bleibt ein Anstieg von ca. 25.000 übrig. Dieser Trend dürfte indes nicht lange anhalten. Behalten wir Recht und die Konjunktur zieht in der zweiten Jahreshälfte an, werden bereits Ende 2019 wieder die Rückgänge in den Arbeitslosenzahlen dominieren. Im Jahresdurchschnitt 2019 rechnen wir folglich damit, dass die Arbeitslosigkeit immer noch leicht unter dem Mittel von 2018 (2,34 Mio.) liegen wird.

An den Finanzmärkten herrscht derzeit das grosse Zittern – obwohl die Weltwirtschaft vielversprechend ins Jahr gestartet ist. Im 1. Quartal betrug das BIP-Wachstum in China 6,4% (im Vorjahresvergleich), in den USA 3,1% und der EU knapp 2,0% (annualisiert und im Vergleich zum Vorquartal). Dem Braten einer florierenden Weltkonjunktur traut aber niemand so recht. Der Handelskonflikt, die endlose Brexit-Debatte und der Budgetstreit zwischen Italien und der EU sorgen für permanente Verunsicherung. Die Risk-off-Stimmung manifestiert sich an den Aktienbörsen bislang nur in abgeschwächter Form. Sie gerieten zuletzt zwar unter Druck – von Einbrüchen wie im Schlussquartal 2018 ist man dennoch weit entfernt. Anders sieht es an den Anleihenmärkten bei den sicheren Häfen aus. Hier herrscht geradezu Lust an der Untergangsstimmung. 10-jährige Bundesanleihen unterboten Anfang Juni mit -0,24% das bisherige Allzeittief vom Juli 2016. In den USA sackte die Rendite 10-jähriger Treasuries in den vergangenen sechs Monaten um mehr als einen vollen Prozentpunkt ab (von 3,26% auf 2,06%). Mittlerweile rechnen die Marktteilnehmer bis Ende 2020 mit vier Leitzinssenkungen der Fed.

Was den Handelsstreit angeht, hat man derzeit nicht den Eindruck, dass der US-Präsident auf eine baldige Beschwichtigung der Lage aus ist. Jedenfalls scheinen Argumente, die an die wirtschaftliche Vernunft appellieren, ins Leere zu laufen. Damit ist das Risiko gestiegen, dass nur der Druck von den Finanzmärkten hilft, um Trump zur Raison zu bringen. Im Dezember 2018 hat sich zumindest gezeigt, dass der US-Präsident nicht auch noch die Verantwortung für einen Crash an den Finanzmärkten übernehmen will. Der Einbruch an den US-Börsen um 15% hat mithin selbst den harten »Dealmaker« zur Kehrtwende veranlasst.

Angesichts des Risikoszenarios einer Trump’schen Börsenkorrektur ist unser Ausblick für die Finanzmärkte zweigeteilt: Solange es zwischen China und den USA keine klaren Anzeichen für eine Deeskalation gibt, bleibt einem gar nichts anderes übrig, als erst einmal auf Sicht zu fahren und in den Portfolios die Risiken zu begrenzen. Mittelfristig halten wir indes daran fest, dass der globale Konjunkturtrend nach oben gerichtet ist, wovon Risikoasstes profitieren werden. Vor allem dürfte eine erneute Kehrtwende in der Handelspolitik (Einigung) aber die sicheren Häfen unter Druck bringen. Die Anleihenmärkte spiegeln derzeit ein Rezessionsszenario wider, dass nur bei einer extremen Eskalation des Handelsstreits realistisch ist.