Analyse
6. Dezember 2019

Investment Insight Dezember 2019

Die jüngsten Konjunkturdaten in den USA und Europa fielen besser aus als erwartet. In Europa legte die Teuerung zu. Anleihen kommen deshalb zunehmend unter Druck.

Die erste planmässige Revision des US-Statistikamtes zum Bruttoinlandsprodukt im 3. Quartal führte dank einer Aufwärtskorrektur bei den Lagerbeständen zu einem leicht höheren Wachstum (+2,1%, statt +1,9%, jeweils gegenüber dem Vorquartal, annualisiert). Der private Konsum fungierte weiter als wichtigster Wachstumstreiber, während von den anderen Nachfragekomponenten (Investitionen, Aussenhandel und Staat) bestenfalls geringe Impulse ausgegangen sind.

Auch bei den Daten zum Oktober gab es einige positive Überraschungen. So legten laut des Bureau of Economic Analysis (BEA) die Konsumausgaben im Oktober moderat um 0,1% zu (preisbereinigt, gegenüber Vormonat). Ausserdem korrigierte das BEA die Vormonatszuwächse leicht nach oben. Das führt zu einem grösseren statistischen Überhang beim Start ins laufende Quartal. Unter der Annahme eines moderaten Anstiegs im November und Dezember würde daraus im Quartalsdurchschnitt ein Plus von gut 2,0% resultieren.

Zudem zeigte die Vorabschätzung zu den Aussenhandelsdaten für Oktober den zweiten kräftigen Importrückgang in Folge (-5,0 Mrd. USD nach -4,3 Mrd. USD im September, jeweils gegenüber dem Vormonat). Die Exporte gaben ebenfalls um 1,0 Mrd. USD nach. Weil der Rückschlag hier aber weitaus kleiner ausfiel, verringerte sich das Defizit im Güterhandel von 70,5 auf 66,5 Mrd. USD deutlich. Damit stehen die Chancen gut, dass der Aussenhandel das Wirtschaftswachstum im Schlussquartal nicht um einige Zehntel bremst, sondern neutral zu Buche schlägt.

Die Auftragsdaten der Industrie überraschten ebenfalls positiv. So legten die Bestellungen und die Auslieferungen von zivilen Kapitalgütern wider Erwarten im Oktober leicht zu. Der von den Unternehmensinvestitionen auf das BIP ausgehende Bremseffekt dürfte daher etwas geringer ausfallen, als bislang anzunehmen war. Wir korrigieren unsere Prognosebandbreite um 0,5%-Punkte auf 1,0% bis 1,5% nach oben (annualisiert gegenüber dem Vorquartal). Diese Entwicklung bestätigt unsere übergeordnete Einschätzung, dass sich die US-Wirtschaft nur in einem Abschwung und nicht auf dem Weg in eine Rezession befindet. Das Wachstum dürfte sich bereits 2020 wieder beleben. Die zuletzt positiv überraschenden Konjunkturdaten haben zudem den Handlungsdruck für die Fed gemindert. Wir sehen zwar nach wie vor gute Chancen, dass die US-Notenbank bei ihrer übernächsten Sitzung Ende Januar die Leitzinsen ein weiteres Mal um 25 Bp senkt. Wenn sie allerdings im Januar darauf verzichtet, schliesst sich das Zeitfenster für eine geldpolitische Lockerung zunehmend.

In Deutschland bestätigte im November der ifo-Geschäftsklimaindex die guten Vorgaben des ZEW-Index und des Einkaufsmanagerindex (EMI) für das verarbeitende Gewerbe. Der ifo-Index legte um 0,3 auf 95,0 Punkte zu. Erfreulicherweise resultierte der Anstieg vor allem aus einer Verbesserung der Geschäftserwartungen um 0,5 auf 92,1 Punkte.

Die Geschäftserwartungen haben sich damit den zweiten Monat in Folge aufgehellt. Der ifo-Geschäftsklimaindex ist sogar seit August nicht mehr gesunken. Die Bodenbildung wird damit immer klarer ersichtlich. Angesichts der nachlassenden Bedrohung durch Brexit und Handelsstreit gibt es gute Gründe für eine Fortsetzung der Stimmungsaufhellung. Zudem ist am 17. November die Frist verstrichen, bis zu der US-Präsident Donald Trump Strafzölle auf EU-Importautos hätte verhängen können. Der aussenwirtschaftliche Gegenwind für die deutsche Industrie sollte damit spürbar nachlassen.

Einen positiven Tenor hatten auch die Umfragen der EU-Kommission im November. Für die Eurozone verbesserten sich die Indikatoren für die Industrie, den Dienstleistungssektor, die Verbraucher und den Einzelhandel. Lediglich für den Bau fiel das Stimmungsbarometer niedriger aus als im Oktober. Das aus den fünf Indikatoren berechnete Wirtschaftsvertrauen kletterte um 0,5 auf 101,3 Punkte. Die Stimmungsaufhellung ist vor allem auf die starke Erholung in Irland zurückzuführen. Hierin spiegelt sich offensichtlich besonders die Erleichterung über die Verhinderung eines »harten« Brexits wider. Dieser Trend sollte sich aber in den nächsten Monaten auch auf die übrigen Eurozonen-Länder übertragen.

Unser auf Basis des Industrievertrauensindikators der EU-Kommission berechneter »Bantleon Aufschwungs-Breite Index« (ABI) stützt diese Erwartung. Der ABI deutet darauf hin, dass sich der Eurozonen-EMI für das verarbeitende Gewerbe in den nächsten Monaten in Richtung 50 Punkte bewegen wird. Damit wäre der Grundstein für eine Konjunkturerholung im nächsten Jahr gelegt, in deren Verlauf die robuste Binnenkonjunktur durch eine anziehende Auslandsnachfrage unterstützt werden sollte. Die Quartalszuwachsraten des BIP werden unserer Einschätzung nach dann von zuletzt 0,2% auf 0,4% bis 0,5% anziehen (jeweils gegenüber dem Vorquartal).

Die Inflationsrate in der Eurozone übertraf im November die Erwartungen. Massgeblicher Treiber war die Kerninflationsrate (ohne Energie, Nahrungs- und Genussmittel). Sie kletterte um 0,2%-Punkte auf 1,3%. Verantwortlich für das Plus der Kernrate war im Wesentlichen ein statistischer Effekt bei der Berechnung des deutschen harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI). Der Sondereffekt wird sich in den nächsten Monaten nicht umkehren. Wir gehen daher davon aus, dass sich die Kernrate in den nächsten Monaten in einer Bandbreite zwischen 1,1% und 1,5% und im 2. Halbjahr 2020 eher oberhalb von 1,5% etablieren wird.

Der Handelskonflikt bleibt vorerst in der Schwebe und lähmt mittlerweile die Investoren. Die Märkte stagnierten zuletzt bei niedriger Volatilität und selbst weitgehend positive Konjunkturdaten konnten keine entscheidenden Impulse setzen. Auch die Reaktion auf die deutlich gestiegenen Inflationsraten in Europa blieb schwach. Die an den Märkten eskomptierten Inflationserwartungen spiegeln den Aufwärtstrend – speziell bei der Kerninflation der Eurozone – keinesfalls wider. Wie die EZB auf die anziehende Teuerung reagiert, lässt sich noch nicht präzise abschätzen. Wir halten zusätzliche geldpolitische ­Stimuli nicht mehr für erforderlich und gehen davon aus, dass die EZB 2020 ihr QE-Programm wieder zurückfährt.

Die Renditen von Bundesanleihen sollten weiter zulegen und spätestens im 2. Halbjahr 2020 am langen Ende (10 Jahre) spürbar die Nulllinie überqueren. Einen Schutz gegen Kursverluste bei konventionellen Bonds dürften inflationsindexierte Staatsanleihen bieten. Für die Aktienbörsen bleiben wir weiter zuversichtlich. Wenn der Handelsstreit noch vor dem Jahresende eskaliert, ist ein Orkan an der Börse zwar nicht auszuschliessen. Wir nehmen jedoch an, dass sich die Parteien auf einen Kompromiss einigen werden. In der Folge dürfte sich der positive fundamentale ­Datenflow fortsetzen und somit Risikoassets weiter stützen.

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