Die Luft an den Anleihenmärkten wird dünner

Was den normalerweise entgegengesetzten Verlauf von Aktien- und Anleihenmärkten angeht, war die Welt im Schlussquartal 2018 gewissermassen noch in Ordnung. Damals brachten die wachsende konjunkturelle Verunsicherung und die ungelösten politischen Krisen (u.a. Handelskonflikt und der drohende Brexit) Risikoassets massiv unter Druck. Unterdessen profitierten hochqualitative Staatsanleihen von der Flucht in die sicheren Häfen und verbuchten spiegelbildlich Kursgewinne.

Seit Januar ist von dieser gegenläufigen Entwicklung aber nichts mehr zu sehen. Bei Aktien hat sich die Richtung zwar geändert. Staatsanleihen kamen im Gegenzug aber nicht unter die Räder, sondern legten sogar nochmals zu.

Wenig überraschend erklärt sich die anhaltend gute Performance der sicheren Häfen durch die mehrheitlich schlechten Konjunkturdaten und das Verhalten der Notenbanken. Diese reagierten auf das nachlassende Wirtschaftswachstum und die zum wiederholten Male enttäuschend schwachen Inflationszahlen mit klaren Signalen. Die US-Notenbank vollzog eine 180-Grad-Wende und legte die bis vor Kurzem noch in Aussicht gestellten zusätzlichen Zinserhöhungen ad acta. Die EZB setzte wenig später mit neuen expansiven Massnahmen und einem ebenfalls deutlich dovisheren Wording ein Zeichen. Entsprechend wanderten in Europa die Leitzinserhöhungserwartungen nach hinten und in den USA kamen immer mehr Zinssenkungsspekulationen auf, was die Anleihenrenditen weiter sinken liess.

Aber auch die positive Entwicklung bei Aktien ist nicht gänzlich unverständlich. So fungierte die unerwartet schnelle Reaktion der Notenbanken auf die wirtschaftliche Schwäche und die Eintrübung des Finanzmarktumfelds als Stütze. Dieses beherzte Eingreifen konnte vor allem deswegen eine positive Wirkung entfalten, weil sich der konjunkturelle Ausblick – im Einklang mit der Botschaft unserer Frühindikatoren – im Laufe des Frühjahrs schrittweise verbessert hat. Schliesslich machten die Deeskalationsbemühungen im Handelskonflikt zwischen USA und China Hoffnung, dass die Streithähne endlich erkannt haben, welchen Schaden sie an den Finanzmärkten mit einem fortgesetzten Konfrontationskurs anrichten würden.

Soweit so gut. Die bisherigen Überlegungen machen jedoch klar, dass die bis zuletzt gleichgerichtete Entwicklung bei Aktien und Anleihen auf Dauer nicht fortbestehen kann. Entweder haben die Notenbanken mit ihrer Konjunkturskepsis recht. Dann würden Anleihen weiter zulegen, Aktien könnten sich in einem derartigen Umfeld indes nicht permanent der wirtschaftlichen Schwäche entziehen und kämen wieder unter Druck. Oder aber die Wachstumsdynamik zieht tatsächlich an. Dann werden Aktien ihre bisherigen Höchststände in Angriff nehmen. Gleichzeitig müssten allerdings die Währungshüter früher oder später ihre skeptische Einschätzung korrigieren und den Fuss vom geldpolitischen Gaspedal nehmen, sodass Anleihen die Leidtragenden wären.

Wir vertreten bereits seit geraumer Zeit die Auffassung, dass der Konjunkturtrend in der Eurozone im Laufe des 2. Quartals nach oben dreht. Das zweite der zuvor genannten Szenarien sollte mithin zum Zuge kommen. Die Perspektiven für europäische Aktien bleiben damit positiv. Gleichzeitig rückt für die Anleihenmärkte die Stunde der Wahrheit näher – die Renditen werden im Jahresverlauf deutlich anziehen. Der sprunghafte Anstieg der Bund-Renditen am vergangenen Freitag als Reaktion auf die unerwartet starken chinesischen Kreditdaten hat darauf bereits einen ersten Vorgeschmack gegeben.