Investment Insight Juli 2018

Trotz aktuell guter Wachstumszahlen in den USA nehmen die Sorgen um die globale Konjunktur zu: In Europa sinken die Geschäftserwartungen, in China und den Schwellenländern drohen Turbulenzen und Währungsabwertungen. Sichere Häfen sind aktuell gefragt.

Noch brummt die US-Wirtschaft – das BIP-Wachstum im abgelaufenen Quartal dürfte auf einen langjährigen Höchststand geklettert sein. Schon die bislang für April vorliegenden Aktivitätsdaten hatten in diese Richtung gedeutet. Die zuletzt veröffentlichten Zahlen für Mai unterstützen diese Sicht, obwohl sie uneinheitlich ausgefallen sind.

So enttäuschten die Daten zum Konsum. Nach Angaben des Bureau of Economic Analysis (BEA) stagnierten die realen Ausgaben der privaten Haushalte im Mai. Der April-Zuwachs wurde von 0,4% auf 0,3% nach unten korrigiert. Für den Quartalsdurchschnitt kündigt sich ein Wachstumsimpuls auf das BIP von knapp 2,0%-Punkten an.

Die Auslieferungen ziviler Kapitalgüter, die zur Berechnung der Unternehmensinvestitionen in der BIP-Statistik herangezogen werden, lagen ebenfalls unter den Erwartungen. Mit +0,2% nach +0,8% traten sie quasi auf der Stelle. Auch die tendenziell vorauslaufenden Auftragseingänge legten eine Verschnaufpause ein. Insgesamt hat die Dynamik der Kapitalgüternachfrage der Unternehmen damit zuletzt an Schwung verloren. Der Wachstumsimpuls in der BIP-Statistik sollte entsprechend im 2. Quartal mit knapp 0,5%-Punkten etwas geringer ausfallen als im 1. Quartal.

Äusserst positiv zeigte sich indes der Aussenhandel. Die Vorabschätzung des Statistikamtes für den Handelsbilanzsaldo im Mai wies unerwartet den dritten Rückgang des Defizits in Folge aus. Die in den beiden Vorquartalen zu beobachtende Ausweitung des Defizits wurde damit komplett wieder wettgemacht. Als treibende Kraft wirkten die Exporte, die in realer Rechnung im Quartalsvergleich auf einen annualisierten Anstieg von über 10% zusteuern. Das wäre das beste Ergebnis seit über vier Jahren. Gleichzeitig zeichnet sich bei den Importen ein allenfalls geringfügiges Plus ab.

Insgesamt dürfte der Aussenhandel somit einen Beitrag zum BIP-Wachstum von rund 1,0%-Punkten leisten. Zusammen mit Wachstumsbeiträgen in Höhe von jeweils rund 0,5%-Punkten vom Lageraufbau der Unternehmen und von der Staatsnachfrage sehen wir das BIP-Wachstum damit im 2. Quartal bei rund 4,0% eine merkliche Erholung nach dem Durchhänger im 1. Quartal (2,0%). Dennoch würde die Expansionsdynamik im Mittel des 1.  Halbjahres »nur« zu den rund 3,0% der vorangegangenen drei Quartale zurückkehren. Zudem ist eine erneute Abschwächung des US-Wachstums zu erwarten. Dafür spricht der von den verschlechterten Finanzierungskonditionen eingetrübte Investitionsausblick der Unternehmen. Daneben rechnen wir auch mit einem schwächer werdenden Rückenwind vom Aussenhandel, der auf die Ausweitung der Handelsstreitigkeiten reagieren dürfte.

Anders als in den USA hat sich die Unternehmensstimmung in der Eurozone und speziell in Deutschland schon seit Jahresbeginn kontinuierlich eingetrübt. Im Juni sackte der IFO-Index auf ein 13-Monats-Tief. Zwar konnten sich die IFO-Geschäftserwartungen, die bereits im April ein 2-Jahres-Tief erreicht hatten, stabilisieren. Dennoch ist in dem jüngsten Innehalten nicht mehr als eine Atempause zu sehen. Mit Blick voraus sollten die IFO-Erwartungen weiter fallen. Dafür sorgt nicht zuletzt das aussenwirtschaftliche Umfeld. Die Exportdynamik der Eurozone hatte bereits Ende 2017 den Zenit durchschritten. Der von Donald Trump angezettelte Handelsstreit verstärkt nunmehr den Abwärtstrend.

Bei den Handelsstreitigkeiten sind direkte und indirekte Effekte zu unterscheiden. Die grösste unmittelbare Gefahr für die Eurozone sind die möglichen US-Strafzölle auf Autos. Sie schweben derzeit wie ein Damoklesschwert über den deutschen Fahrzeugherstellern. So sind die Exporterwartungen für den Fahrzeugbau besonders stark gefallen und belasten den Gesamtindex der Industrie. Auch die Geschäftserwartungen der Autoindustrie haben sich überproportional eingetrübt. Darüber hinaus feuern die USA im Handelsstreit aber auch immer mehr Breitseiten auf China ab. Weitere Unsicherheitsfaktoren sind schliesslich die Brexit-Verhandlungen und die Schwierig­keiten unterschiedlicher Art in einigen Schwellenländern (zum Beispiel Türkei, Argentinien und Brasilien).

Auch in der Eurozone fielen die Stimmungsindikatoren der EU-Kommission im Juni durchwachsen aus. Per saldo überwog eine leicht negative Tendenz. Die Italienkrise hatte daran jedoch keinen Anteil. Die Stimmung bei den italienischen Unternehmen hat sich zwar verschlechtert. Dafür zeigten sich aber die italienischen Verbraucher im Juni optimistischer als in Vormonaten, weil sie auf die Umsetzung der Wahlversprechen hoffen. Insgesamt wirkte sich dieser positive Schub auf die binnenwirtschaftlichen Komponenten so stark aus, dass in Italien das Wirtschaftsvertrauen im Juni zulegte (109,6 nach 108,4 Punkten). Mit Blick voraus bleiben wir jedoch skeptisch. Die Debatte um den Staatshaushalt für das laufende und das kommende Jahr dürfte in jeglicher Hinsicht zu Spannungen führen – innerhalb der Regierung und mit den Partnerländern der Eurozone. Das Risiko neuer Finanzmarktturbulenzen mit entsprechend negativen Rückwirkungen auf die Realwirtschaft bleibt daher hoch.

Italien, Deutschland und vor allem Donald Trumps protektionistischer Konfrontationskurs halten die Finanzmärkte weiter auf Trab. Die Börsen kamen zuletzt weltweit erneut unter Druck – nicht zuletzt in China. Hier sorgen hausgemachte Probleme zusätzlich für Verunsicherung. Der Prozess des Schuldenabbaus scheint im Reich der Mitte doch nicht so reibungslos zu verlaufen wie gedacht. Neben den chinesischen Aktien litt zuletzt auch der Wechselkurs. Grössere konjunkturelle Bremsspuren sind in China ebenso möglich wie ein Überschwappen von Finanzmarktturbulenzen auf den Rest der Welt. Neben der Gefahr eines eskalierenden Handelskonflikts und der Aussicht auf eine globale Wachstumsabschwächung im 2. Halbjahr ist das ein zusätzlicher Grund für unsere aktuell kritische Beurteilung von Risikoassets. Wir suchen zurzeit die Nähe zu den sicheren Häfen.