Investment Insight Januar 2018

In den USA, China und Europa stehen die Zeichen zur Jahreswende 2017/2018 weiter auf Wachstum. Gestiegene Zinsen und nachlassender Optimismus könnten die Konjunktur und vor ­allem die Finanzmärkte im weiteren Jahresverlauf aber bremsen.

Same procedure as last month: Wie zuletzt so häufig gab es auch beim US-Arbeitsmarktbericht für den Dezember kaum Überraschungen. Zwar lag der Beschäftigungszuwachs im letzten Jahresmonat 2017 mit einem Plus von 148.000 erkennbar unter der Konsensuserwartung von 190.000. Aber diese Abschwächung dürfte Teil der unvermeidlichen Schwankungen sein, die von den Hurrikanen Harvey und Irma im September ausgelöst wurden. Damals sackte der Stellensaldo auf 38.000 ab, als Gegenbewegung schnellte er im Oktober und November um 211.000 bzw. 252.000 nach oben. Der Durchschnitt der letzten vier Jahresmonate lag mit 162.000 nur knapp unter dem Gesamtjahresmittel (171.000).

Diese Zahlen stabilisierten die Arbeitslosenquote im gesamten 4. Quartal bei 4,1%   – dem niedrigsten Niveau seit 17 Jahren und nur drei Zehntel vom Allzeittief der vergangenen 50 Jahre entfernt (April 2000: 3,8%). Auch der Lohnanstieg lag im Dezember mit 0,3% gegenüber dem Vormonat im Rahmen der Erwartungen. Die weiterhin niedrige Jahresrate von 2,5% dürfte aber im Laufe des Jahres 2018 zunehmen. ­Dafür sprechen die rekordtiefe Arbeits­losigkeit und Unternehmensumfragen: In der jüngsten Erhebung der National ­Federation of Independent Business (NFIB) legte der Teilindex zu den Lohnerhöhungsplänen von 17 auf 23 Punkte zu, der höchste Wert seit 28 Jahren.

Unspektakulär und erfreulich fielen in der ersten Woche des Jahres auch die ISM-Einkaufsmanagerindikatoren aus. Das Stimmungsbarometer der Service-Sektoren gab zwar unerwartet nach (von 57,4 auf 55,9 Punkte), das Pendant der Industrie legte aber überraschend zu (von 58,2 auf 59,7 Punkte). Beide Indikatoren bewegen sich weiterhin in ihren übergeordneten Aufwärtstrends. Wir sehen darin einen Hinweis, dass die US-Wirtschaft mit Schwung ins neue Jahr startet. Das BIP-Wachstum dürfte sich in den kommenden Quartalen mithin wie im Durchschnitt des Jahres 2017 um 2,5% bewegen (annualisiert gegenüber dem Vorquartal). Ein Ende der 2009 begonnenen Expansionsphase ist nicht in Sicht.

Wie in den USA zeigte sich auch die chinesische Volkswirtschaft zur Jahreswende robust. Die Einkaufsmanagerindikatoren des nationalen Statistikamtes (NBS) und des Nachrichtendienstes Caixin konnten sich auf hohem Niveau behaupten. Im Service-Sektor erreichte das Barometer von Caixin mit 53,9 Punkten (nach 51,9 Punkten) seinen höchsten Stand seit mehr als drei Jahren. Wir sehen darin ein deutliches Signal: Die Dienstleister bilden in China ein spürbares Gegengewicht zur nachlassenden Industriedynamik. Entsprechend ist es in unseren Augen immer wahrscheinlicher, dass sich das BIP-Wachstum im Schlussquartal nur um ein Zehntel von 6,8% auf 6,7% abgeschwächt hat.

Am chinesischen Immobilienmarkt dürfte der Gegenwind durch den Staat 2018 abnehmen. Hier wurden in den vergangenen zwei Jahren die Leerstände deutlich reduziert und die Preisexplo­sion konnte gestoppt werden. In den vier grössten Metropolen waren die Preise im Durchschnitt des Jahres 2016 noch um knapp 30% gegenüber dem Vorjahr gestiegen. 2017 blieben sie mit +0,8% nahezu konstant. So hat das Risiko weiterer restriktiver Eingriffe am Wohnungsmarkt ­abgenommen und die Perspektiven für den Immobilienmarkt hellen sich auf. Insgesamt stehen die Chancen gut, dass die Regierung auch 2018 ihr Wachstumsziel von voraussichtlich 6,5% erreichen bzw. leicht übertreffen kann.

In der Eurozone lag das BIP-Wachstum im Gesamtjahr 2017 erkennbar über 2,0%. Zwischen 2,3% und 2,5% werden inzwischen erwartet. Neben dem konjunkturellen Schwung trägt dazu eine Sonderentwicklung in Irland bei. Dessen BIP ist ein Spielball der Transaktionen internationaler Grosskonzerne und stieg im 3. Quartal rasant um 4,4% (im Vergleich zum Vorquartal). Der BIP-Zuwachs in der Eurozone dürfte sich in allen vier Quartalen des vergangenen Jahres bei 0,6% bis 0,7% bewegt haben. Auch der eng mit den BIP-Zahlen korrelierte Composite-EMI beendete das Jahr auf einem 6-jährigen Höchststand von 58,1 Punkten. Anfang 2018 stellt sich das weltwirtschaftliche Umfeld unverändert freundlich dar, die Finanzierungskonditionen sind günstig, die Fiskalpolitik ist moderat expansiv ausgerichtet und die politischen Risiken scheinen überschaubar.

Einen Wermutstropfen gibt es dennoch. Die Frühindikatoren haben inzwischen solche Höhen erreicht, dass die Chancen für weitere positive Überraschungen gering geworden sind. Stattdessen reichen schon kleine Unsicherheiten für einen Rücksetzer aus. Dies zeigte sich bereits im Dezember bei den nationalen Geschäftsklimaindikatoren. So beendete etwa der IFO-Index seinen Höhenflug und konsolidierte bei 117,2 Punkten (nach 117,6 Punkten).

Auch in Frankreich, Italien, den Niederlanden und Belgien ging das Industrievertrauen im Dezember leicht zurück. In der zweitgrössten Volkswirtschaft der Währungsunion wurde dies aber von den übrigen Branchen mehr als wettgemacht. Das allumfassende Geschäftsklima der französischen Wirtschaft erklomm ein neues 10-Jahres-Hoch (112 nach 111 Punkten). Frankreich hat 2017 am stärksten positiv überrascht und war im 2. Halbjahr ganz massgeblich für die freundliche konjunkturelle Entwicklung der Eurozone verantwortlich. Der französische Aufschwung hat nach wie vor Kraft. Vor allem am Arbeitsmarkt gibt es bei einer Erwerbslosenquote von über 9,0% noch Verbesserungspotential.

Wegen des starken Euros hatten sich die europäischen Märkte im Dezember vom positiven globalen Trend abgekoppelt und deutlich nachgegeben. In einem furiosen Jahresauftakt machten DAX und Eurostoxx50 jedoch innerhalb von drei Tagen die gesamten Verluste der vorherigen beiden Wochen wett. Gleichzeitig markierte in Japan der Leitindex bei 23.714 Punkten den höchsten Stand seit Anfang 1992. In den USA wurden ebenfalls wichtige Schallmauern beim Dow Jones (>25.000), beim S&P500 (>2.700) und beim NASDAQ (>6.600) durchbrochen. Die Partystimmung dürfte jedoch nicht mehr lange anhalten. Markttechnisch sind sämtliche Börsenplätze überkauft und die Stimmung bei den US-Anlegern ist so euphorisch wie zuletzt vor sieben Jahren. So viele Erwartungen und Hoffnungen sind in den aktuellen Börsenbewertungen und Risikoprämien von Unternehmensanleihen eingepreist, dass positive Überraschungen immer unwahrscheinlicher werden.

Im Unterschied zu den meisten Marktbeobachtern gehen wir deshalb davon aus, dass 2018 anders verlaufen wird als 2017. Wir rechnen mit grösseren Einschlägen an den Aktienmärkten und zwischenzeitlichen Kursrückgängen von 15%. Gleichzeitig hat sich zuletzt das Investmentumfeld gewandelt. Sichere Staatsanleihen dürften zurück in den Fokus der Anleger kommen, vor allem US-Staatsanleihen sind attrak­tiver geworden. 2-jährige US-Schatzanweisungen rentieren mittlerweile bei knapp 2% (vor einem Jahr: 1,20%), 5-jährige bei 2,30%. Das ist natürlich immer noch nicht üppig, aber verleitet zu Gewinnmitnahmen am ­Ak­tienmarkt und Umschichtungen in ­sichere Staatspapiere. Die Anleihenmärkte in den USA und auch in Deutschland dürften profitie­ren  – in den Abgesang auf die sicheren Häfen stimmen wir nicht ein.