Kommentar
5. Februar 2018

Grund zur Vorsicht, aber nicht zur Panik

Der gute US-Arbeitsmarktbericht vom vergangenen Freitag hätte die Börsen eigentlich beflügeln müssen – stattdessen löste er eine Panikattacke aus. Hintergrund ist die Furcht vor einer schärferen Gangart der US-Geldpolitik als Reaktion auf das anziehende Lohnwachstum. Die Folge sind kräftig steigende Kapitalmarktzinsen bei gleichzeitig kollabierenden Aktienmärkten. War das ein Ausrutscher oder der Beginn eines neuen Zeitalters? Unsere Antwort lautet: Weder noch! Wir sehen keinen Grund für einen Leitzinsgalopp, weil die konjunkturellen Auftriebskräfte perspektivisch nicht mehr weiter zu-, sondern abnehmen werden. Die Zinsangst wird sich daher wieder legen, was auch die Aktienmärkte beruhigen dürfte. Allerdings bleiben letztere bei schwächerer Konjunktur anfällig für weitere Rücksetzer.

Eigentlich hätte der am Freitag veröffentlichte US-Arbeitsmarktbericht die Börsen in Feierlaune versetzen müssen. Die Zahl der im Januar neu geschaffenen Stellen lag mit 200.000 nicht nur über den Erwartungen, sondern auch über dem nach oben korrigierten Vormonatswert. Darüber hinaus spiegelt sich die gute Arbeitsmarktlage endlich auch in den Löhnen wider. Nach einem starken Anstieg im Dezember (+0,4%) wurden die Saläre im Januar noch einmal um 0,3% erhöht. Im Vergleich zum Vorjahr ergibt sich damit ein Plus von 2,9%, eine seit neun Jahren nicht mehr gesehene Zuwachsrate.

Und genau da fangen die Sorgen an: Über Jahre hinweg wurden die Börsianer vom Idealszenario einer guten Konjunkturentwicklung ohne jeglichen Inflationsdruck verwöhnt. Entsprechend reflatorisch konnte der geldpolitische Kurs der grossen Zentralbanken ausgerichtet werden. Dieses Zeitalter scheint nun zu Ende zu gehen, denn die totgeglaubte Inflation wirft in der Gestalt steigender Löhne einen dunklen, höchst lebendigen Schatten voraus.

Damit gerät die US-Notenbank unter Zugzwang, den bislang äusserst moderaten Straffungskurs zu verschärfen, was zu grosser Unruhe an den Anleihenmärkten führt. Das Einpreisen zusätzlicher Leitzinserhöhungen hat die Renditen 2-jähriger US-Notes über 2,15% steigen lassen, den höchsten Stand seit September 2008. Parallel dazu wurde am langen Ende der Zinskurve mit knapp 2,90% ein 4-Jahreshoch erreicht.

Steigende Zinsen sind für die Aktienmärkte grundsätzlich kein Problem, kräftig steigende Zinsen allerdings schon. Die Bewertungsrelationen ändern sich abrupt, Aktienrückkäufe verteuern sich, die Liquidität als Lebenselixier wird knapper. In der Folge wächst die Nervosität an den Märkten und damit explodiert die Volatilität – so wie in der vergangenen Woche.

Weltweit wurden die Börsen von einer wahren Verkaufslawine überrollt. Die Aktienindices verloren binnen einer Woche 4%, der DAX wurde zuerst unter die 13.000er-Marke und anschliessend auch noch unter seine 200-Tage-Linie gedrückt. An den Anleihenmärkten weiteten sich parallel dazu die Risikoprämien von Corporates aus, sodass sich durch den gesamten Finanzmarkt eine Schneise der Verwüstung zieht.

Die Gretchenfrage lautet, ob die Panikattacke der vergangenen Woche nur ein Ausrutscher war, oder der Beginn eines neuen Zeitalters, das von steigenden Zinsen und fallenden Aktien geprägt ist?

Weder noch! Ein neues Finanzmarktregime würde voraussetzen, dass die Geldpolitik tatsächlich in einen Leitzinsgalopp übergeht – wie dies etwa 1994 der Fall war. Davon kann aber keine Rede sein. Selbst wenn die Fed nun vier statt der bislang erwarteten drei Anhebungen im laufenden Jahr vornehmen sollte, wäre dies für die Finanzmärkte kein Game Changer.

Dass es nicht fünf oder sechs Erhöhungen werden, liegt an den nachlassenden konjunkturellen Auftriebskräften. Die Steuereuphorie wird sich in den kommenden Monaten zurückbilden, die steigende Inflation dürfte dann von einem schwächeren Wachstum der Realwirtschaft kompensiert werden.

Wir sehen daher gute Chancen, dass sich die Zinsangst bald wieder legen wird, was auch die Aktienmärkte beruhigen sollte. Dennoch erwarten wir keine Rückkehr zur Tagesordnung. Spätestens wenn sich die schwächere Konjunktur in den Unternehmensgewinnen niederschlägt, ist mit weiteren Panikattacken zu rechnen.

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