Kommentar
15. Februar 2018

Die eigentlichen Schwierigkeiten an den Aktienmärkten stehen erst noch bevor

An den Finanzmärkten grassiert derzeit die Furch vor einem inflationären Boom. Wir gehen in den nächsten Monaten indes von einer konjunkturellen Abkühlung aus. Dies ist für die Aktienmärkten nicht minder gefährlich. Enttäuschende Konjunkturdaten werden die Gewinnschätzungen der Unternehmen belasten. Die Anleihenmärkte sollten im Gegensatz dazu neuen Rückenwind erfahren​.

Die Ursache der jüngsten Börsenturbulenzen war schnell ausgemacht: Grassierende Zinsangst. Dabei sind steigende Leitzinsen und Anleihenrenditen zunächst einmal positiv zu werten – sie sind Indiz für einen gesunden Aufschwung. Notenbanken beginnen nämlich erst mit der geldpolitischen Straffung, wenn die konjunkturelle Belebung auf solidem Fundament steht. Ziel dieser Politik ist es, die zyklische Entwicklung zu verstetigen.

Kritisch wird es indes dann, wenn ein überhitzender Boom mit anschliessend galoppierender Inflation droht. In diesem Fall besteht die Gefahr, dass die Notenbank zu heftig an der Zinsschraube drehen muss, wodurch die Konjunktur abgewürgt wird.

Wie realistisch ist dieses Szenario derzeit jedoch? Ohne Frage haben Donald Trump und die Republikaner mit der Steuerreform zusätzliches Öl ins Feuer des bereits brodelnden US-Aufschwungs gegossen. Die Investitionsbelebung erfährt dadurch einen weiteren Impuls. Dennoch halten wir es für unwahrscheinlich, dass das BIP-Wachstum in diesem Jahr nachhaltig die 3%-Marke überschreitet. Es bleibt damit eher ein robuster Aufschwung als ein Boom. Was die Kerninflation anbetrifft, spricht derzeit vieles dafür, dass sie nach oben dreht und wieder die 2%-Marke ins Visier nimmt (aktuell 1,5%). Bis zu einem deutlichen Überschiessen ist es aber ein langer Weg.

Noch mehr gilt dies für die Eurozone. Die Kerninflation befindet sich hier nach wie vor auf tiefem Niveau und kämpft mit der 1%-Schwelle. Dies ist auch der Grund, weshalb die EZB mit aller Macht versucht, die Spekulation über die erste Leitzinserhöhung so weit wie möglich nach hinten zu schieben. Gleich mehrere Notenbanker haben Mitte 2019 als frühestmöglichen Zeitpunkt genannt. Momentan wollen die Märkte daran allerdings nicht so recht glauben. Sie orientieren sich offensichtlich lieber am Leitzinserhöhungszyklus der Fed und übertragen diesen auf Europa.

Alles in allem steht das Angstszenario eines überhitzenden Booms auf wackligen Beinen. Plausibler ist es, den jüngsten Börsensturz ganz einfach zu erklären: Nach einem Kursanstieg von über 50% in den vergangenen zwei Jahren (DAX, S&P500, Nikkei225) war eine Korrektur einfach überfällig. Genauso plausibel ist es, in den nächsten Tagen wieder auf eine Stabilisierung der Kurse zu setzen.

Der Vorgang an sich ist deshalb nicht ungefährlich, zeigt er doch, dass derzeit wenig ausreicht, um die sportlich bewerteten Kurse ins Wanken zu bringen. Und in den nächsten Wochen zeichnet sich wachsender Gegenwind ab. Dabei ist aber weniger von einer überhitzenden Konjunktur, sondern von einer Expansionsverlangsamung auszugehen – vor allem in der Eurozone. Bereits der Datenflow im Januar war hier nicht mehr ganz ungetrübt. Zu den positiven Konjunkturzahlen gesellten sich einige negative Überraschungen (Rückgänge bei den IFO-Erwartungen, den Stimmungsindikatoren der EU-Kommission, dem französischen Geschäftsklima etc.).

Mit Blick voraus wird sich dieser Trend verstärken, was nicht bedeutet, dass wir mit einem konjunkturellen Einbruch rechnen. Das Wachstumstempo sollte sich nur etwas abflachen. Bereits das reicht indes aus, um die Stimmungsindikatoren nach unten zu drücken. Zugleich sind aufkommende Zweifel an der zyklischen Erholung Gift für die hoch bewerteten Aktienmärkte. Aus diesem Grund erwarten wir hier in den nächsten Monaten eine weitere heftige Korrektur. Umgekehrt sollten die Anleihenmärkte profitieren. Dreht der Konjunkturtrend nach unten, dämpft dies die Leitzinsängste und die Anleihenrenditen sinken.

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