Septemberdaten liefern gegenläufige Signale
Der Government Shutdown ist beendet und bereits eine Woche nach der »Wiedereröffnung« lieferte das Bureau of Labor Statistics die ersten Arbeitsmarktdaten. Wer sich davon aber eine spürbare Lichtung des Nebels versprochen hatte, wurde enttäuscht. Die Botschaften fallen stattdessen einmal mehr differenziert aus. Im Hinblick auf die Beschäftigungsentwicklung sind sie erfreulich. Nachdem der Stellenaufbau im Sommer nahezu zum Erliegen gekommen war (3-Monatsdurchschnitt im August: 18.000, vgl. nachfolgende Abbildung), kam es im September zu einer überraschend kräftigen Gegenbewegung. Das Stellenplus betrug demnach 119.000 (Konsensus: 51.000, Bantleon: 48.000). Der Wert wird dadurch etwas relativiert, dass die beiden Vormonate um 33.000 nach unten korrigiert wurden, sodass der August jetzt sogar im Minus liegt (-4.000). Das sektorale Bild bleibt zu den Vormonaten weitgehend unverändert. Während in den Bereichen Gesundheit/Bildung (+59.000) und Freizeit (+47.000) Stellen geschaffen werden, gehen sie im verarbeitenden Gewerbe (-6.000), der Logistik (-2.000) den industrienahen Dienstleistungen (-20.000) und dem Bundesstaat (-3.000) verloren.
Den Kontrapunkt zum Stellenwachstum lieferte die in einer separaten Umfrage erhobene Arbeitslosenquote: Mit 4,4% (nach 4,3%) sprang sie auf das höchste Niveau seit vier Jahren (Konsensus: 4,3%, BANTLEON: 4,4%, vgl. nachfolgende Abbildung). Betrachtet man die zweite Nachkommastelle (4,44%), wären es sogar fast 4,5% geworden. Nach der langen Seitwärtsbewegung um 4,1% bis 4,2% (zwischen Juni 2024 und Juli 2025) ist damit erstmals auch in der Erwerbslosenquote die Arbeitsmarktabkühlung deutlich erkennbar. Mithin vollzieht die Arbeitslosenquote – mit diesem trotz allem immer noch sehr moderaten Anstieg – nur das nach, was in anderen Indikatoren bereits seit längerer Zeit sichtbar wurde.
Die übrigen prominenten Statistiken – etwa das Lohnwachstum (3,8%) oder die Entwicklung der wöchentlichen Arbeitsstunden (34,2) – blieben unauffällig und hielten sich im Rahmen der Erwartungen.
Die Interpretation der Arbeitsmarktdaten bleibt vorerst schwierig
Während die Bekanntgabe der Septemberdaten schnell von der Hand ging, muss man sich für die Veröffentlichung der nächsten offiziellen Arbeitsmarktzahlen in Geduld üben. Erst am 16. Dezember – und damit nach der kommenden Fed-Sitzung am 10. Dezember – wird das BLS die Zahlen für Oktober und November gemeinsam bekanntgeben. Bis dahin geht das Stochern im Nebel weiter. Es ist zwar eine Vielzahl an alternativen Arbeitsmarktdaten verfügbar. Diese sind aber meist sehr volatil und lieferten zuletzt alles andere als ein einheitliches Bild. So ist etwa der von dem Datendienstleister ADP ermittelten wöchentliche Stellensaldo der Privatwirtschaft seit Anfang Oktober erst steil nach oben angezogen, um dann wieder – unter die Nulllinie – abzufallen. Weiterhin auf eher niedrigem Niveau seitwärts pendeln unterdessen die Erstanträge auf Arbeitslosenunterstützung. Warnzeichen kamen von den Datenanbietern, die Entlassungszahlen veröffentlichen (z.B. Challenger, Gray & Christmas). Die Korrelation zum offiziellen Stellensaldo des BLS ist aber eher lose (vgl. nachfolgende Abbildung links). Dies gilt auch für die Beschäftigungsdaten der monatlichen Umfragen (ISM oder S&PGlobal), die sich zuletzt wiederum stabilisiert haben (vgl. nachfolgende Abbildung rechts).
Die Interpretation der Daten wird durch den Government Shutdown erschwert, der die Zahlen tendenziell nach unten verzerren dürfte. Nicht zu vergessen ist überdies die DOGE-Kampagne vom Jahresbeginn, die den öffentlichen Angestellten das Angebot einer »verzögerten Kündigung« unterbreitete (für Oktober bis Dezember 2025). Darauf sind offensichtlich rund 150.000 Staatsbedienstete eingegangen. Dies wird sich entsprechend negativ im Stellensaldo des 4. Quartals niederschlagen.
Alles in allem bleibt die Einschätzung der Arbeitsmarktlage bis Ende 2025 eine Herausforderung – nicht zuletzt auch für die US-Notenbank. Dies hat bereits mehrere FOMC-Mitglieder dazu veranlasst, sich im Dezember für eine Zinspause auszusprechen. Ob es dazu kommt, hängt nunmehr von den übrigen Konjunktur- und Inflationsdaten ab. Wir gehen davon aus, dass die aktuelle Arbeitsmarktschwäche noch ausreichende Argumente für eine weitere Leitzinssenkung liefert. Der Zielkorridor für die Fed-Funds-Rate läge dann bei 3,50% bis 3,75%, was aus unserer Sicht in etwa einer neutralen geldpolitischen Ausrichtung entspricht. Ob dieser Schritt im Dezember (10.) oder Januar (28.) erfolgt, ist in unseren Augen nunmehr ein Close Call.
Zinssenkungszyklus neigt sich auch in den USA dem Ende zu
Danach dürfte die Luft für weitere geldpolitische Lockerungen aber dünn werden, denn grundsätzlich befindet sich die US-Wirtschaft in einer robusten Verfassung. Wie bereits im 1. Halbjahr sollte das Wachstum auch im 2. Halbjahr 2025 bei rund 2,0% liegen, was angesichts der vielfältigen Belastungsfaktoren (unter anderem Verunsicherung durch Zolldebatte und Gouvernement Shutdown) bemerkenswert ist. Für 2026 hellen sich nach unserem Dafürhalten die Perspektiven weiter auf. Die Zolldebatte wird dann in den Hintergrund treten und dafür eher die positiven Aspekte der Trump’schen Wirtschaftspolitik in den Vordergrund rücken (Steuersenkungen und Deregulierungen). Nicht zuletzt dürfte der KI-Boom weiter anhalten. Die jüngsten Aussagen von Nvidia, wonach der Umsatzschub in den kommenden Quartalen bei über 500 Mrd. USD liegen könnte, sind hier nur einer von vielen Indizien. Unsere eigenen, weit vorauseilenden, Frühindikatoren – die nichts von der KI-Euphorie wissen – geben ebenfalls bis Ende 2026 weiter grünes Licht für eine Investitionsbelebung (vgl. nachfolgende Abbildung).
In Anbetracht dessen gehen wir davon aus, dass sich das US-Wachstum 2026 oberhalb von 2,0% etabliert. In der Folge sollten auch die Arbeitsmarktdaten wieder deutlich besser ausfallen (vgl. nachfolgende Abbildung). Dieses Umfeld legt wie gesagt keine expansive Geldpolitik nahe. Die derzeit bestehenden Leitzinssenkungserwartungen (90 Basispunkte bis Ende 2026) dürften vielmehr zu einem grossen Teil ausgepreist werden. Entsprechend sollten die Treasury-Renditen in den nächsten Monaten ansteigen und die 5,00%-Marke (10-jährige Laufzeiten) ins Visier nehmen. Für die Aktienmärkte bleibt das Umfeld dagegen konstruktiv. Die weiter anziehende Konjunktur sollte die bereits ambitionierten Gewinnerwartungen zusätzlich befeuern und damit den Boden für weitere Kurssteigerungen bereiten.
