Noch ist der digitale Euro, der frühestens im Jahr 2029 eingeführt werden soll, kein Thema an den Anleihenmärkten. Für die Refinanzierung europäischer Banken könnte er dennoch früher relevant werden, als es der Zeitplan vermuten lässt. Denn jeder Euro, den ein Haushalt künftig aus einer Bankeinlage in digitales Zentralbankgeld umschichtet, fehlt dem betreffenden Institut zunächst als Einlagenfinanzierung. Wie stark dieser Effekt ausfallen kann, ist offen. Das geplante Haltungslimit, die tatsächliche Nutzung des digitalen Euros und die Herkunft der umgeschichteten Mittel bestimmen gemeinsam, wie groß der Abfluss aus dem Bankensystem ausfällt. Die bisherigen Untersuchungen sprechen dafür, dass ein abrupter, systemweiter Einlagenschock bei vorsichtiger Ausgestaltung wenig wahrscheinlich ist. Für einzelne Institute ist damit allerdings noch keine Aussage getroffen.
Besonders Banken mit einem hohen Anteil an Retail-Einlagen müssen sich deshalb mit der Frage beschäftigen, wie stabil ihre heutige Refinanzierungsbasis unter einem digitalen Euro noch wäre. Eine stärkere Diversifikation über Covered Bonds und unbesicherte Bankanleihen könnte dabei an Bedeutung gewinnen. In den heutigen Emissionszahlen oder Spreads lässt sich ein solcher Effekt noch nicht erkennen. Für die Treasury-Planung kann die Unsicherheit gleichwohl bereits relevant sein.
Zeitdruck besteht zunächst nicht. Die EZB bereitet für die zweite Jahreshälfte 2027 einen Pilotbetrieb vor, eine tatsächliche Einführung erscheint nach heutigem Stand frühestens 2029 realistisch. Bis dahin entscheidet sich, wie groß das mögliche Abflusspotenzial tatsächlich ist und welche Institute davon besonders betroffen wären. Für Anleger in Covered Bonds und Senior-Bankanleihen ist das die wichtigere Frage als der Einführungstermin selbst.
Das Cliff-Edge-Risiko gilt durch die Forschung als weitgehend entkräftet
Das Design des digitalen Euros soll größere Abflüsse aus Bankeinlagen von vornherein begrenzen. Er soll nicht verzinst werden; Haltungslimits sowie Waterfall- und Reverse-Waterfall-Funktionen sollen verhindern, dass er in größerem Umfang als Wertaufbewahrungsmittel genutzt wird. Auch Unternehmen und öffentliche Stellen sollen ihn grundsätzlich für Zahlungen nutzen können, allerdings unter deutlich strengeren Bestandsregeln als Privatpersonen.
EZB-Direktoriumsmitglied Piero Cipollone sieht darin einen wirksamen Schutz vor größeren Einlagenabflüssen aus dem Geschäftsbankensystem. Unabhängige Berechnungen kommen zu einem ähnlichen, aber differenzierteren Ergebnis. Sie zeigen, dass die Belastbarkeit stark von der einzelnen Bank abhängt. Ein Haltungslimit von rund 1.000 Euro gilt als Größenordnung, die nahezu alle Institute auch unter ungünstigen Bedingungen verkraften könnten; viele Banken hätten darüber hinaus deutlich mehr Spielraum.
Auch die technischen Analysen des Eurosystems sprechen gegen ein systemisches Stressszenario. Selbst bei hypothetischen Limits von bis zu 3.000 Euro wäre die Finanzstabilität der Eurozone nach diesen Berechnungen insgesamt nicht gefährdet. Frühere Aggregatrechnungen verorten den maximalen Abfluss bei vollständiger Ausschöpfung eines 3.000-Euro-Limits bei rund 15% der Retail-Einlagen.
Auf die einzelne Bank lässt sich dieser Befund jedoch nicht ohne Weiteres übertragen. Wie gut ein Institut mögliche Einlagenabflüsse verkraftet, hängt unter anderem von seinen Liquiditätspuffern, verfügbaren Sicherheiten und seiner Einlagenstruktur ab. Für Anleiheninvestoren rücken damit weniger systemische Risiken als die Unterschiede zwischen den Banken in den Vordergrund.
Die eigentliche Streitfrage ist nicht der Crash, sondern die Kalibrierung
Die eigentliche Unsicherheit liegt folglich weniger darin, ob ein digitaler Euro das Bankensystem als Ganzes ins Wanken bringt, sondern darin, wie hoch das Haltungslimit am Ende tatsächlich ausfällt und wie stark es in Anspruch genommen wird. Eine politische Zielzahl existiert bislang nicht. Verschiedene Modellierungen identifizieren rund 1.000 Euro als robuste Untergrenze, während andere strukturelle Modellbeiträge engere Korridore um 1.500 bis 2.000 Euro diskutieren. Die Bank of England arbeitet für ein mögliches digitales Pfund weiterhin mit einer Einführungsbandbreite von 10.000 bis 20.000 Pfund je Privatperson.
Ungeklärt bleibt zudem, wer die Zahl am Ende festlegt. Der Rat der EU sieht die EZB selbst in der Pflicht, allerdings innerhalb einer vom Rat vereinbarten Obergrenze; das Parlament will die Kompetenz bei der Europäischen Kommission verankern, die auf Empfehlung der EZB handeln solle. Beide Modelle sehen eine mindestens zweijährliche Überprüfung vor. Wichtig zu betonen ist, dass diese Governance-Frage keine Petitesse ist, sondern darüber entscheidet, ob geldpolitische oder eher fiskalpolitische Erwägungen bei künftigen Anpassungen des Limits das Übergewicht erhalten.
Der Fundingkanal wirkt schon in den Treasury-Abteilungen, noch nicht in den Emissionszahlen
Auf diese Gemengelage trifft ein Covered-Bond-Markt, der im 1. Halbjahr 2026 mit einem EUR-Benchmark-Emissionsvolumen von 121,7 Mrd. Euro ein Plus von 21,2% gegenüber dem Vorjahr verzeichnete. Dieser Anstieg lässt sich freilich nicht dem digitalen Euro zuschreiben: Fälligkeitsprofile, das verstärkte Aufkommen von Dual-Tranche-Strukturen, das Wachstum osteuropäischer Emittenten und anhaltendes ESG-Momentum erklären den Zuwachs. Auch die Asset-Swap-Spreads von Covered Bonds bewegten sich 2026 trotz des Kriegs im Nahen Osten nur moderat.
In den Emissionsdaten selbst findet sich also, wenig überraschend angesichts des noch Jahre entfernten Starttermins, keine Spur des digitalen Euros. Sollte sich dies mittelfristig fortsetzen, läge hier nach Einschätzung von Bantleon die eigentliche Fehllesart der aktuellen Debatte vor: Wer auf sichtbare Emissionsverschiebungen oder eine CBDC-Risikoprämie in den Spreads wartet, wird noch lange warten, denn die Kalibrierungsunsicherheit könnte zunächst weniger über den Markt als über die Planungshorizonte der Bank-Treasuries wirken. Institute mit hoher Retail-Einlagenkonzentration – in Deutschland tendenziell etwa Sparkassen und Genossenschaftsbanken stärker als international diversifizierte Großbanken – haben einen plausiblen Anreiz, ihre Fundingdiversifikation Richtung Covered Bonds und Senior-Preferred-/Non-Preferred-Anleihen vorsorglich zu stärken. Nicht weil ein bestimmter tatsächlicher Einlagenabfluss heute belastbar prognostiziert wäre, sondern weil die Unsicherheit über Kalibrierung und Adoption einer frühzeitigen Diversifikation einen Optionswert geben kann. Diese Verbindung zwischen Kalibrierungsunsicherheit und Treasury-Planung ist bisher nicht systematisch hergestellt, findet sich aber in Einzelbefunden. Sollte sich die Kalibrierung am Ende eher an der unteren Bandbreite orientieren, verringerte sich das nominale Abflusspotenzial und mit ihm die hier skizzierte Fundingimplikation.
Für die Portfoliosteuerung folgt daraus kein unmittelbares Handlungssignal, wohl aber ein Beobachtungsauftrag mit mehreren Stoßrichtungen. Der Markt für Covered Bonds und Senior-Bankanleihen ist historisch eng bewertet, ohne dass sich daraus bislang eine besondere Prämie für die Unsicherheit um den digitalen Euro ableiten ließe. Bantleon rechnet deshalb auch mittelfristig nicht mit einer abrupten Neubewertung, solange der rechtliche Rahmen und die konkrete Kalibrierung offen sind. Auf der Fundingseite lässt sich dagegen ein plausibles Szenario für die kommenden Jahre skizzieren: Sobald Trilog-Ergebnis und Kalibrierung mehr Klarheit bieten, könnten vor allem retail-lastige Institute Laufzeiten und Instrumentenmix ihrer Refinanzierungsprogramme vorsorglich stärker diversifizieren, um potenzielle Einlagenabflüsse vor einer möglichen Emission ab 2029 zu glätten. Eine belastbare Aussage, dass dies gerade im Segment 5 – 10 Jahre geschehen muss, lässt die heutige Evidenz dagegen nicht zu. Für die Emittentenauswahl innerhalb des Covered-Bond- und des Senior-Segments lohnt sich schon jetzt eine Differenzierung nach Einlagenstruktur: Institute mit hoher Retail-Konzentration wären von einem gegebenen Einlagenabfluss stärker betroffen als diversifizierte, stärker wholesale-finanzierte Großbanken. Unter sonst gleichen Bedingungen müsste sich dieses höhere Refinanzierungsrisiko in einer höheren Risikoprämie niederschlagen; während einer Anpassungsphase wäre damit auch eine relative Underperformance denkbar. Ob es dazu kommt, hängt allerdings wesentlich davon ab, wie früh und glaubwürdig die Institute ihre Fundingstruktur anpassen. Der digitale Euro ist damit nach heutigem Forschungsstand kein absehbarer Einlagenschock aber nach Einschätzung von Bantleon ein Thema, das die Treasury-Planung der Banken bereits vor seiner Einführung beeinflussen kann, lange bevor ein solcher Effekt in Emissionskalendern oder Spreads eindeutig sichtbar wird. Über welche Konten und Anpassungswege diese Verschiebung in der Bankbilanz konkret wirkt, ist Gegenstand des zweiten Teils dieser Analyse.
