Den europäischen Rentenmärkten ist das frühe Osterfest offenkundig überhaupt nicht gut bekommen. Staatsanleihen verzeichneten in den zurückliegenden beiden Wochen vielmehr deutliche Kursverluste. Vor allem Kurzläufer und mittlere Laufzeiten standen dabei unter Druck, dort sind die Renditen seit Mitte März um 40 Bp (5J) bzw. 55 Bp (2J) gestiegen.
Drei Gründe sind für diese Entwicklung verantwortlich. Erstens führten die umfassenden »Safe-Haven-Flows« im Zuge der Finanzmarktkrise zu einer immensen Überbewertung von Staatsanleihen, die somit anfällig für einen Rückschlag waren. Zweitens schüren die Hilfspakete und Notfallmassnahmen der grossen Notenbanken Hoffnungen, wonach die Liquiditätskrise bald vorüber sein könnte. Drittens zeigen die unerwartet robusten Konjunkturdaten aus der Eurozone, dass die Auswirkungen der Turbulenzen auf die Realwirtschaft bislang kaum der Rede wert zu sein scheinen.
Die Folge war, dass die Investoren ihre aggressiven Leitzinssenkungserwartungen begruben – und damit dem Rentenmarkt förmlich den Boden unter den Füssen wegzogen. Die Frage ist nun, ob es sich dabei nur um einen vorübergehenden »Ausrutscher« handelt, oder aber um den Beginn eines neuen Trends?
Um es gleich vorweg zu sagen: Wir gehen nicht davon aus, dass sich an der Grosswetterlage etwas geändert hat. Im Gegenteil, wir erachten die Korrektur der letzten Wochen als gesunden Prozess – der gleichwohl noch eine Weile andauern dürfte. Der Grund hierfür liegt primär darin, dass sich die Anleihenkurse trotz der jüngsten Verluste noch immer deutlich über ihren gegenwärtigen »Fair-Values« befinden.
Dessen ungeachtet bleibt das übergeordnete Bild positiv, und zwar gerade wegen der nach wie vor trüben Konjunkturaussichten. Sicherlich, die deutschen Frühindikatoren konnten sich zuletzt stabilisieren und signalisieren damit eine solide Geschäftsentwicklung. Zum einen zeigen aber die Umsatzerwartungen der Unternehmen weiter nach unten (selbst in Deutschland), was angesichts der immensen Belastungen durch steigende Rohstoffpreise, höhere Kapitalkosten und »last but not least« anziehende Lohnstückkosten auch nicht verwundert. Zum anderen bewegen sich die Stimmungsbarometer in den südeuropäischen Mitgliedsstaaten auf Rezessionsniveaus zu. Vor allem Spanien und Italien entwickeln sich zu regelrechten Sorgenkindern.
Hinzu kommt, dass die bislang so robuste Nachfrage aus dem asiatischen Raum spürbar an Dynamik einbüsst. So sind die Frühindikatoren für die südkoreanische und taiwanesische Wirtschaft dem Beispiel Japans und Chinas gefolgt und in einen steilen Abwärtstrend eingetreten. Spätestens im Frühjahr dürfte sich dies in den Auftragbüchern der europäischen – auch der deutschen – Exportunternehmen niederschlagen.
In Anbetracht dessen sollten die positiven Signale in den jüngsten Geschäftsklimaumfragen nicht zu sehr gefeiert werden. Der Abwärtstrend in den Stimmungsindices setzt sich in den nächsten Monaten fort, daran ändert auch eine Beruhigung der Finanzmarktlage nichts. Wir gehen daher davon aus, dass die Zinssenkungsphantasie schon bald wieder zurückkehrt. Der übergeordnete Trend in den Kapitalmarktrenditen bleibt mithin nach unten gerichtet; die zyklischen Renditetiefststände dürften erst im Laufe des 2. Quartals erreicht werden!